Tóm tắt: Thị trường chứng khoán phái sinh là mối quan tâm rất lớn của nhà tài chính và quản lý trong vài thập kỷ gần đây. Thị trường chứng khoán phái sinh đem lại lợi ích lớn cho các bên tham gia, đặc biệt tạo lập kênh đầu tư và ý nghĩa phòng ngừa rủi ro đối với các nhà đầu tư. Tuy nhiên, thị trường chứng khoán phái sinh cũng đặt ra những yêu cầu trong quản lý để cơ quan quản lý cần cân nhắc hướng đến đảm bảo sự phái triển ổn định, bền vững của thị trường song cũng đảm bảo quyền tự do tham gia đầu tư kinh doanh của nhà đầu tư. Thị trường chứng khoán phái sinh chính thức hoạt động tại Việt Nam từ 2017 và đạt sự tăng trưởng nhanh, cùng với đó là ghi nhận nỗ lực hoàn thiện khung pháp lý điều chỉnh. Hiện nay, có quan điểm cho rằng khung pháp lý điều chỉnh còn chặt chẽ và tác động đến sự phát triển thị trường, tuy nhiên cũng có quan điểm xác định điều này là cần thiết để đảm bảo ổn định thị trường và bảo vệ nhà đầu tư.

1. Khái quát thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam và hiện trạng sự tham gia của nhà đầu tư trên thị trường

Trên thế giới, thị trường chứng khoán phái sinh (TTCKPS) đã có bề dày lịch sử phát triển từ cuối thế kỷ XIX, với các quốc gia tiên phong như Hoa Kỳ, Nhật Bản... TTCKPS hướng đến mục tiêu cơ bản là phòng ngừa rủi ro, kênh đầu tư cho nhà đầu tư (NĐT) và bình ổn, điều tiết thị trường cơ sở.

Tại Việt Nam, ngày 10/8/2017, TTCKPS chính thức được khai trương và đi vào vận hành tại Sở Giao dịch chứng khoán (SGDCK) Hà Nội với sản phẩm đầu tiên đưa vào giao dịch là hợp đồng tương lai (HĐTL) chỉ số VN30. Sau gần 6 năm hoạt động, TTCKPS đã có sự tăng trưởng vượt các kỳ vọng cả về quy mô thị trường, số lượng NĐT và sản phẩm.

Về sản phẩm: Năm 2017, sản phẩm đầu tiên là hợp đồng tương lai chỉ số VN30, năm 2019 ra mắt sản phẩm hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ (TPCP), năm 2021, hợp đồng tương lai TPCP kỳ hạn 10 năm tiếp tục được đưa vào giao dịch

Về giao dịch chỉ số VN30 có sự tăng trưởng mạnh mẽ với mức tăng bình quân 38,65%/năm trong giai đoạn 2018 – 2022, trong đó năm 2020 được ghi nhận có tốc độ tăng trưởng cao nhất 79,9% so với năm 2019 và năm 2022 tăng trưởng 43,8% so với năm 2021. Về chỉ số giao dịch toàn thị trường, đến tháng 11/2023, khối lượng giao dịch toàn thị trường đạt 290.617 với tổng giá trị giao dịch đạt trên 32 triệu tỉ đồng .

Về số lượng tài khoản giao dịch chứng khoán phái sinh vẫn tiếp tục có xu hướng tăng, ghi nhận cuối tháng 9/2023, số lượng tài khoản giao dịch chứng khoán phái sinh đạt 1.414.685 tài khoản tại thời điểm tăng 2,39% so với tháng trước . Đặc biệt số lượng NĐT nước ngoài tăng nhanh. Tháng 7/2023, giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài chiếm 3,47% tổng khối lượng giao dịch trên toàn thị trường so với mức 0,1% vào cuối năm 2017.

Về tổ chức thị trường, hiện nay các chủ thể gồm tổ chức, quản lý, tham gia giao dịch thị trường đã được tạo lập với chức năng, nhiệm vụ xác định, tạo cơ sở cho sự phát triển thị trường. Bộ Tài chính, Uỷ ban chứng khoán Nhà nước thực hiện quản lý nhà nước đối với thị trường, ban hành văn bản, cấp phép hoạt động. Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (SGDCKHN) được giao làm đầu mối trong việc tổ chức TTCKPS, xây dựng các quy chế giao dịch, vận hành giám sát thị trường. Hệ thống thành viên giao dịch cũng đã hình thành với 24 thành viên. Hoạt động thanh toán bù trừ được thiết lập theo mô hình đối tác bù trừ trung tâm (Central Clearing Counterparty - CCP) với vai trò quan trọng của Tổng công ty Lưu ký và Bù trừ chứng khoán Việt Nam (VSD) đảm nhận vai trò bù trừ và thanh toán giao dịch chứng khoán phái sinh.

Đạt được sự tăng trưởng mạnh, song do mới chính thức hoạt động thời gian ngắn, do đó, thị trường chứng khoán phái sinh có một số đặc điểm cơ bản của thị trường mới hình thành và đang phát triển đó là quy mô thị trường còn nhỏ với số lượng sản phẩm giới hạn và nhà đầu tư hạn chế, trong đó NĐT cá nhân chiếm tỷ trọng chủ yếu, thị trường có tính đầu cơ.

Về sản phẩm, công cụ phái sinh trên thị trường chưa đa dạng để thu hút nhà đầu tư trong và ngoài nước. HĐTL chỉ số VN30 đã được giao dịch thành công nhưng chỉ được giao dịch trên tài sản cơ sở là chỉ số VN30 mà chưa giao dịch trên những chỉ số chứng khoán khác có thể có tính đại diện tốt hơn. Tính đến cuối 2023, thị trường chứng khoán phái sinh đã gồm 3 sản phẩm. Trong khi đó, so sánh sản phẩm phái sinh tại SG PS Đài Loan khá đa dạng bao gồm 23 sản phẩm được chia thành 8 loại bao gồm Hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu, Hợp đồng quyền chọn chỉ số cổ phiếu, Hợp đồng tương lai cổ phiếu, Hợp đồng quyền chọn cổ phiếu, Hợp đồng tương lai lãi suất, Hợp đồng tương lai và Hợp đồng quyền chọn FX, Hợp đồng tương lai và Hợp đồng quyền chọn hàng hóa. Tại Hàn Quốc có 19 sản phẩm phái sinh được niêm yết và giao dịch chủ yếu trên KRX bao gồm 07 sản phẩm thuộc nhóm chỉ số, 02 sản phẩm vốn, 03 sản phẩm trái phiếu, 05 sản phẩm tài chính và 02 sản phẩm hàng hóa. Nếu phân loại hợp đồng thì có 15 sản phẩm là Hợp đồng tương lai và 04 sản phẩm là Hợp đồng quyền chọn.

Về cơ cấu NĐT, tại Việt Nam, hiện nay sự tham gia của NĐT cá nhân vẫn giữ vai trò chủ đạo. Hiện trạng này tương đồng với nhiều thị trường như Nhật Bản, Hàn Quốc, Đài Loan . Điều này tác động tính chất đầu cơ của thị trường ở mức cao. Trong giai đoạn đầu, gần 99% giao dịch được thực hiện bởi các nhà đầu tư cá nhân, tỷ trọng này đã giảm xuống còn khoảng 86% trong những tháng cuối năm 2019 và 67% vào cuối tháng 7/2023. Tỷ trọng giao dịch của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài cũng tăng mạnh. Tại thời điểm mới ra mắt thị trường, các giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài đều do nhà đầu tư cá nhân thực hiện. Đến năm 2022, khối lượng giao dịch của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đạt gần 2,1 triệu hợp đồng, gấp khoảng 5 lần khối lượng giao dịch của nhà đầu tư cá nhân nước ngoài .

Sự tham gia của NĐT là tổ chức, đặc biệt tổ chức nước ngoài mặc dù ghi nhận tăng trưởng nhanh nhưng tỷ lệ còn hạn chế. NĐT tổ chức có thể bao gồm nhà đầu tư chuyên nghiệp chính trên TTCK là các ngân hàng thương mại, công ty chứng khoán phái sinh, công ty đầu tư, các công ty bảo hiểm, quỹ tương hỗ, các quỹ lương hưu và các quỹ bảo hiểm xã hội khác.

2. Các yếu tố ảnh hưởng quyết định tham gia đầu tư của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán

Pháp luật ảnh hưởng đến sự phát triển TTCKPS, trong đó có tác động đến sự tham gia đầu tư của NĐT. Để làm rõ sự tác động này, bài viết đánh giá sự tác động của pháp luật đến các yếu tố ra quyết định đầu tư của NĐT trên trị trường.

Nhà đầu tư tham gia TTCKPS xét về tư cách có thể là NĐT tổ chức và NĐT cá nhân; xét về mục tiêu đầu tư gồm nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro (hedgers), nhà đầu tư đầu cơ rủi ro (speculators), nhà đầu tư chênh lệch giá (arbitraguers) . Các NĐT cá nhân có xu hướng đầu cơ cao hơn, trong khi đó NĐT tổ chức như CTCK có xu hướng Nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro khi sử dụng công cụ phái sinh để bảo vệ cho chính hoạt động tự doanh chứng khoán cơ sở của mình.

Từ vị thế của NĐT, mục đích tham gia thị trường, các yếu tố tác động đến tham gia đầu tư cũng không đồng nhất. Ví dụ đối với NĐT cá nhân, Robert A. Nagy và Robert W.Obenberger (1994) nghiên cứu về “Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của NĐT cá nhân” chỉ ra, việc tối đa hóa lợi ích là rất quan trọng đối với NĐT cá nhân và xác định các yếu tố tác động đến quyết định đầu tư của NĐT cá nhân, gồm: Dịch vụ chăm sóc khách hàng; Thông tin về hình ảnh công ty; Chi phí; Những kiến nghị đầu tư; Bảo mật. Hussen A. Al- Tamimi (2006) nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định của NĐT cá nhân, kết quả cho thấy, 5 yếu tố ảnh hưởng đến quyết định của NĐT cá nhân gồm: hình ảnh công ty; thông tin doanh nghiệp đầu tư; ý kiến từ nhà tư vấn; tài chính cá nhân; bảo mật. Phạm Ngọc Toàn và ThS. Nguyễn Thành Long nghiên cứu về “Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các NĐT cá nhân trên TTCK TP. Hồ Chí Minh” với 192 NĐT cá nhân cho thấy, có 5 nhân tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư chứng khoán của các NĐT cá nhân với mức độ tác động theo thứ tự từ cao tới thấp như sau: chi phí đầu tư; hình ảnh công ty; tâm lý đám đông; hệ thống đầu tư; chất lượng môi giới. Báo cáo của World federation of Exchange, 8/2017 đề cập đến các nhà đầu tư cá nhân cũng nhấn mạnh yếu tố thúc đẩy NĐT cá nhân trên thị trường chứng khoán nói chung, trong đó xác định chi phí giao dịch và sự hiện diện của các biện pháp hỗ trợ kiến thức và đầu tư ảnh hưởng tới mức độ hoạt động và sự tham gia của NĐT cá nhân trên thị trường. Do đó, khi chi phí giảm (tăng), các cá nhân giao dịch nhiều hơn (ít hơn) và nhiều cá nhân tham gia thị trường hơn. Khi thị trường đưa ra nhiều biện pháp can thiệp nâng cao kiến thức tài chính, nhiều NĐT cá nhân tham gia thị trường và giao dịch hơn.

Đối với NĐT tổ chức, các yếu tố có ảnh hưởng đến nhóm NĐT này có sự khác biệt nhất định. Theo IOSCO - Tổ chức Quốc tế của các Uỷ ban Chứng khoán (International Organization of Securities Commissions) để thúc đẩy và quản lý các NĐT tổ chức (Phạm vi báo cáo là 7 hình thức NĐT tổ chức gồm: quỹ tương hỗ, công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm, ngân hàng thương mại, quỹ hưu trí, quỹ phòng hộ và quỹ cổ phần tư nhân) tại các thị trường mới nổi, các quốc gia này cần thiết: (i) Môi trường cho thị trường vốn với nền tảng là bảo vệ tài sản và sở hữu, thúc đẩy các tiêu chuẩn quản trị doanh nghiệp; (ii) Chi phí giao dịch hợp lý (chính thức và chi phi ấn); (iii) Tạo lập sản phẩm và đổi mới, điều này nhấn mạnh đến quy trình cấp phép đơn giản, đi kèm với sự giám sát chặt chẽ sau phát hành và hoạt động quản lý kịp thời khi xảy ra rủi ro và vi phạm; (iii) Độ mở của thị trường, theo đó cơ quan quản lý cần đảm bảo một sân chơi bình đẳng cho các nhà đầu tư trong và ngoài nước; (iv) Khung pháp lý ổn định tài chính ổn định. Theo Nguyên tắc IOSCO, các cơ quan quản lý nên ngăn chặn việc lạm dụng thị trường bằng cách xây dựng năng lực giám sát hợp lý và định kỳ xem xét khuôn khổ và phạm vi quản lý của mình; (v) Phát triển nhân lực…

Tóm lại, NĐT đều quan tâm đến các yếu tố tác động trực tiếp đến hiệu quả đầu tư như chi phí, hoặc thủ tục gia nhập thị trường. Bên cạnh đó, NĐT tổ chức quan tâm đến các yếu tố chính sách, môi trường đầu tư, độ mở thị trường… . Trong khi đó, NĐT cá nhân bị ảnh hưởng tác động bởi thông tin, tâm lý và hoạt động tư vấn hỗ trợ kiến thức trong đầu tư.

3. Pháp luật và sự tác động đến quyết định tham gia của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam

Về quan điểm sự tác động khung pháp lý đối với sự phát triển TTCKPS tại Việt Nam, nhiều quan điểm chỉ ra khung pháp lý rất quan trọng và mang tính quyết định đến sự phát triển TTCKPS tại Việt Nam. Trinh Than và nhóm tác giả (2020) , Njoroge et al. (2013), Tran and Nguyen (2018), and Bhattrai (2020), đã chỉ ra TTCKPS Việt Nam đang ở giai đoạn đầu phát triển nên hành lang pháp lý là quan trọng. Khi khung pháp lý hiện hành chưa thống nhất và đồng bộ sẽ có những trở ngại nhất định cho sự phát triển. Do TTCKPS còn mới ở Việt Nam nên cần thận trọng với những quy định ràng buộc chặt chẽ bởi có thể ảnh hưởng tiêu cực đến sự phát triển của thị trường. Một số quy định chưa nhất quán, chưa đầy đủ ảnh hưởng đến sự phát triển của chứng khoán phái sinh như hạn chế phạm vi hoạt động, hạn chế các loại sản phẩm phái sinh.

Dưới góc nhìn tác động của khung pháp lý đến tham gia thị trường của NĐT, tại phần này, tác giả không đánh giá toàn toàn bộ khung pháp lý ảnh hưởng đến phát triển TTCKPS, mà tập trung đánh giá quy định pháp luật liên quan đến các yếu tố tác động vào quyết định đầu tư của NĐT trên thị trường.

Trên cơ sở tiếp thu các nghiên cứu trước đã được nêu ở phần (2), tác giả tập trung đánh giá trên một số yếu tố cụ thể được quan tâm, bao gồm:

(1) Điều kiện tiếp cận thị trường

(2) Chi phí đầu tư

(3) Hỗ trợ tư vấn hỗ trợ quyết định đầu tư (môi giới, tư vấn)

3.1. Quy định về điều kiện tiếp cận thị trường

Tham gia đầu tư chứng khoán phái sinh gồm hai nhóm NĐT cá nhân và NĐT tổ chức. Trong đó NĐT tổ chức thường là tổ chức tài chính chuyên nghiệp trên thị trường như công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ, tổ chức tín dụng, doanh nghiệp bảo hiểm… Nhìn chung, các quốc gia đều quy định về điều kiện gia nhập thị trường của NĐT trên cơ sở khuyến khích gia nhập thị trường và thiết lập cơ sở để quản lý, giám sát hoạt động đầu tư của NĐT.

Tại Việt Nam, theo Điều 16 Nghị định số 158/2020/NĐ-CP quy định tổ chức, cá nhân được đầu tư vào chứng khoán phái sinh, trừ trường hợp bị cơ quan có thẩm quyền cấm thực hiện các hoạt động về chứng khoán và thị trường chứng khoán. Đối với các NĐT là tổ chức, điều kiện yêu cầu sự chấp thuận của cơ quan quản lý chuyên ngành như công ty chứng khoán chỉ được đầu tư chứng khoán phái sinh sau khi được Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cấp Giấy chứng nhận đủ điều kiện kinh doanh chứng khoán phái sinh cho phép thực hiện hoạt động tự doanh chứng khoán phái sinh; tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài chỉ được đầu tư chứng khoán phái sinh sau khi được Ngân hàng Nhà nước chấp thuận bằng văn bản; tập đoàn kinh tế nhà nước, tổng công ty nhà nước, doanh nghiệp nhà nước chỉ được đầu tư chứng khoán phái sinh sau khi đã được cơ quan nhà nước có thẩm quyền cho phép thực hiện theo quy định của pháp luật về quản lý, sử dụng vốn nhà nước vào hoạt động sản xuất, kinh doanh tại doanh nghiệp.

Bên cạnh đó, để đảm bảo an toàn vốn, pháp luật cũng quy định về vốn đầu tư, mục tiêu đầu tư đối với một số chủ thể. Cụ thể, Công ty quản lý quỹ chỉ được đầu tư chứng khoán phái sinh nhằm mục đích phòng ngừa rủi ro cho danh mục chứng khoán đang nắm giữ đối với nguồn vốn ủy thác từ hoạt động quản lý danh mục đầu tư; công ty quản lý quỹ chỉ được đầu tư chứng khoán phái sinh nhằm mục đích phòng ngừa rủi ro theo quy định của pháp luật về quỹ đầu tư chứng khoán đối với nguồn vốn của quỹ đầu tư chứng khoán, công ty đầu tư chứng khoán. Công ty quản lý quỹ không được đầu tư chứng khoán phái sinh từ nguồn vốn của mình, nguồn vốn vay và các nguồn vốn huy động hợp pháp khác…

NĐT khi có đủ năng lực thực hiện hoạt động đầu tư CKPS cần mở tài khoản giao dịch chứng khoán phái sinh và tài khoản ký quỹ tại thành viên bù trừ. Nhà đầu tư nước ngoài phải đăng ký mã số giao dịch chứng khoán theo quy định tại Thông tư số 51/2021/TT-BTC ngày 30/06/2021 của Bộ trưởng Bộ Tài chính về hướng dẫn nghĩa vụ của tổ chức, cá nhân trong hoạt động đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam, trước khi mở tài khoản giao dịch chứng khoán phái sinh. Nhà đầu tư là Thành viên Hội đồng quản trị, Thành viên Hội đồng thành viên, Giám đốc (Tổng Giám đốc), Phó Giám đốc (Phó Tổng Giám đốc), các trưởng bộ phận, nhân viên của thành viên giao dịch chỉ được mở tài khoản giao dịch chứng khoán phái sinh cho mình tại chính thành viên giao dịch đó.

Đối với NĐT tổ chức, như CTCK khi tham gia thị trường cần đảm bảo yêu cầu về vốn, yêu cầu về kiểm soát nội bộ, quản trị rủi ro, điều kiện nhân sự, điều kiện về tài chính… Trong đó, xét về vốn, theo quy định, mức vốn điều lệ, vốn chủ sở hữu tối thiểu đối với hoạt động tự doanh là 600 tỷ, và nếu thực hiện cả 3 hoạt động môi giới, tự doanh và tư vấn đầu tư chứng khoán phái sinh thì yêu cầu vốn tối thiểu 800 tỷ . Thực tế, hiện nay 24 CTCK thành viên giao dịch đều thực hiện hoạt động tự doanh. Thực tế, theo số liệu công bố của HNX về tỷ trọng giao dịch tự doanh của CTCK so với giá trị giao dịch toàn thị trường trong từng tháng thì tỷ trọng này nằm trong khoảng từ 1-2% xét trong 9 tháng năm 2023.

Đánh giá chung về quy định tiếp cận thị trường của NĐT gồm tổ chức, cá nhân, hiện nay, pháp luật tạo cơ sở pháp lý rõ ràng và cân nhắc vai trò của từng NĐT trên thị trường đặt ra các tiêu chí phù hợp. Đối với NĐT tổ chức, đặc biệt các CTCK, cho phép thực hiện vai trò vừa trung gian, thành viên thị trường, vừa NĐT cũng ghi nhận và khuyến khích vai trò của chủ thể quan trọng này.

3.2. Quy định liên quan chi phí đầu tư

Thị trường chứng khoán phái sinh của Việt Nam ghi nhận sự gia tăng lớn số lượng NĐT tham gia. Tuy nhiên, hiện nay số lượng nhà đầu tư tổ chức rất hạn chế, theo thống kê có tới 99% khối lượng giao dịch thuộc về nhà đầu tư cá nhân. Có nhiều nguyên nhân dẫn đến vấn đề này như thị trường còn mới, quy mô nhỏ, sản phẩm còn chưa đa dạng chưa thu hút được NĐT tổ chức. Bên cạnh đó, xem xét thực tiễn thị trường chứng khoán phái sinh, hiện vẫn còn nhiều yếu tố tác động làm giảm động lực gia nhập thị trường của NĐT đặc biệt chi phí đầu tư như các khoản phí, thuế áp dụng đối với NĐT.

Về nguyên tắc, việc áp phí giao dịch sẽ làm chi phí đầu tư tăng lên và là rào cản đối với nhà đầu tư khi tham gia thị trường chứng khoán phái sinh. NĐT tham gia trên thị trường chứng khoán cơ sở, hay chứng khoán phái sinh phát sinh nghĩa vụ tài chính gồm phí giao dịch, thuế. Xét thực tiễn thị trường và so sánh với bối cảnh kinh tế, các khoản phí, thuế hiện nay áp dụng đối với NĐT ở mức cao và thiếu sự hỗ trợ khuyến khích, cụ thể.

Về thuế: ngoài việc được miễn thuế GTGT , các NĐT là cá nhân, tổ chức khi tham gia đầu tư chứng khoán phái sinh có nghĩa vụ thuế TNDN và thuế TNCN.

Đối với thuế TNDN xác định 02 trường hợp: (i) Đối với DN trong nước: thu nhập tính thuế từ chuyển nhượng chứng khoán trong kỳ là tổng lãi lỗ vị thế ròng, doanh nghiệp kê khai vào thu nhập chịu thuế khi tính thuế TNDN trong kỳ ; (ii) Đối với tổ chức nước ngoài sản xuất, kinh doanh tại Việt Nam không theo Luật đầu tư, Luật Doanh nghiệp (nhà thầu nước ngoài) áp dụng tỷ lệ thuế 0,1% trên giá chuyển nhượng chứng khoán từng lần. Trong đó, giá chuyển nhượng chứng khoán từng lần được xác định bằng giá thanh toán của HĐTL tại thời điểm xác định thu nhập tính thuế x Hệ số nhân hợp đồng x Số lượng hợp đồng x Tỷ lệ ký quỹ ban đầu chia (:) 2. Thời điểm xác định thu nhập tính thuế là thời điểm khớp lệnh mua/bán HĐTL của nhà đầu tư trên hệ thống giao dịch của Sở Giao dịch chứng khoán hoặc thời điểm HĐTL đáo hạn .

Về thuế TNCN: cá nhân (không phân biệt cá nhân cư trú hay không cư trú) có thu nhập từ chuyển nhượng HĐTL trên thị trường chứng khoán phái sinh áp dụng tỷ lệ thuế 0,1% trên giá chuyển nhượng chứng khoán từng lần .

Về phí: để tham gia và thực hiện giao dịch trên thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam, NĐT có nghĩa vụ với khoản phí do Sở GDCK, với CTCK. Cụ thể:

(i) Phí của NĐT với Sở Giao dịch CK Hà Nội (HNX), Trung tâm Lưu ký chứng khoán Việt Nam (VSD) và ngân hàng thanh toán. Phí giao dịch HĐTL VN30 trả HNX: 2,700 đồng/hợp đồng/giao dịch, thu trên số hợp đồng khớp lệnh theo ngày. Các khoản phí dịch vụ phải trả với Trung tâm Lưu ký chứng khoán (VSD) gồm: Dịch vụ quản lý vị thế 2,550 đồng/hợp đồng/tài khoản/ngày; Dịch vụ quản lý tài sản ký quỹ 0.0024% giá trị lũy kế số dư tài sản ký quỹ (tiền + giá trị chứng khoán tính theo mệnh giá)/tài khoản/tháng. Tối đa không quá 1,600,000 đồng/tài khoản/tháng và tối thiểu không thấp hơn 100,000 đồng/tài khoản.

(ii) Phí của NĐT với CTCK: Phí mở/ đóng vị thế trong ngày cho khách hàng: theo số lượng hợp đồng và chính sách công ty, ví dụ VPS áp dụng 1000 đồng/GD/HĐ; SSI áp dụng 3000 VNĐ với số HĐTL dưới 100 với khách hàng giáo dịch có môi giới và 2000 đồng/GD/HĐ nếu khách hàng chủ động giao dịch.

Hiện nay, có nhiều ý kiến cho rằng mức phí, thuế hiện nay tạo “gánh nặng” cho NĐT, đặc biệt NĐT cá nhân giao dịch với mức nhỏ. Điều này được lý giải bởi trong tương quan với chứng khoán cơ sở, giá trị của chứng khoán phái sinh phụ thuộc vào giá trị của một hoặc nhiều loại tài sản cơ sở, do đó, chứng khoán phái sinh không có đầy đủ giá trị nội tại như chứng khoán cơ sở. NĐT nắm giữ chứng khoán phái sinh không được hưởng các quyền cổ đông nắm giữ chứng khoán cơ sở, ví dụ, không có quyền tham dự đại hội đồng cổ đông; không có quyền nhận cổ tức. Thị trường phái sinh cũng không diễn ra các giao dịch chuyển nhượng toàn bộ giá trị giao dịch và chuyển giao tài sản từ bên bán cho bên mua như thị trường cơ sở (trừ hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ chuyển giao vật chất giữ đến ngày đáo hạn). Giá trị của chứng khoán phái sinh được khuếch đại lên nhiều lần do hệ số nhân hợp đồng khi thiết kế các sản phẩm. Việc thanh toán chuyển giao giữa các NĐT chỉ là giá trị chênh lệch giá (lãi hoặc lỗ).

3.3. Quy định về tư vấn hỗ trợ quyết định đầu tư

Tư vấn hỗ trợ hoạt động đầu tư là yếu tố quan trọng tác động đến sự phát triển TTCKPS. Njoroge ed al. (2013) phân tích sự phát triển TTCKPS tại Kenya với dữ liệu của 138 mẫu tại Kenya. Nghiên cứu cho thấy, sự tham gia của phái sinh tài chính của các công ty ở Kenya chủ yếu bị ảnh hưởng bởi khung pháp lý và quy định, môi trường thị trường, hiệu quả hoạt động và vai trò của các trung gian thị trường tài chính . Điều này cũng được khẳng định qua tính chất của thị trường. CKPS là sản phẩm tài chính bậc cao đòi hỏi các bên tham gia hoạt động cần có trình độ chuyên môn. Khác với chứng khoán vốn hay chứng khoán nợ, chứng khoán phái sinh không xác nhận quyền sở hữu hay quyền chủ nợ đối với tổ chức phát hành, mà là công cụ tài chính dưới dạng hợp đồng. CKPS “xác nhận quyền, nghĩa vụ của các bên đối với việc thanh toán tiền, chuyển giao số lượng tài sản cơ sở nhất định theo mức giá đã được xác định trong khoảng thời gian hoặc vào ngày đã xác định trong tương lai”. Đặc biệt, đối với TTCKPS Việt Nam hiện nay, với đặc điểm mới hình thành, quy mô thị trường chưa lớn, NĐT cá nhân chiếm tỉ trọng lớn, tính đầu cơ cao, vai trò của các tổ chức tạo lập và trung gian tài chính rất quan trọng trong hỗ trợ hoạt động đầu tư. Những nhà môi giới sẽ kết nối người mua và người bán với nhau, đồng thời yêu cầu người mua người bán ký quỹ nên khả năng thực hiện hợp đồng phái sinh cao.

Tại Việt Nam, xác định được tầm quan trọng của trung gian tài chính, Luật Chứng khoán và văn bản quy định điều kiện để trở thành trung gian trên thị trường hướng đến các điều kiện về chuyên môn, công nghệ, vốn, điều lệ, vốn chủ sở hữu, hệ thống kiểm soát nội bộ, nhận sự… Xét từ góc độ quản lý cá quy định này hướng đến mục tiêu an toàn, ví dụ giá trị lệnh giao dịch loại chứng khoán phái sinh thường khá lớn, tổ chức môi giới cần có năng lực tài chính nhất định để đảm đương được trách nhiệm bồi thường nếu có rủi ro phát sinh. Tuy nhiên, áp dụng toàn bộ các điều kiện về tài chính khác như không có lỗ trong 02 năm gần nhất, tỷ lệ vốn khả dụng tối thiểu đạt 220% liên tục trong 12 tháng gần nhất áp dụng cho toàn bộ các hoạt động kinh doanh chứng khoán, bao gồm hoạt động chỉ yêu cầu nhân sự chất lượng và trình độ chuyên môn như tư vấn đầu tư có thể hạn chế sự tham gia của tổ chức tài chính trong hoạt động tư vấn, cung cấp thông tin, kiến thức thị trường cho NĐT.

Bởi quy định điều kiện như vậy, xét thực tế thị trường sự tham gia của tổ chức trung gian, chủ yếu CTCK dù có tăng trưởng song số lượng còn thấp. Trong phiên giao dịch đầu tiên năm 2017, thị trường có 7 CTCK đủ điều kiện được phép hoạt động . Tính đến nay, sau 6 năm, số lượng thành viên giao dịch tăng lên 24.

4. Kết luận và một số đề xuất

Nhận định chung, khung pháp luật có tác động lớn đến sự phát triển TTCKPS. Nhiều quan điểm cho rằng khung pháp lý TTCKPS tại Việt Nam hiện tại chặt chẽ và ít nhiều thành rào cản đối với sự phát triển thị trường. Tuy nhiên, cũng có quan điểm TTCK Việt Nam khác với các thị trường khác là Ủy ban vừa phải xây dựng và phát triển thị trường trong khi các thị trường phát triển khác Ủy ban chỉ làm nhiệm vụ kiểm soát. “Khi mới xây dựng thị trường, chúng ta phải có một số ràng buộc để bảo vệ nhà đầu tư. Khi nhà đầu tư không được bảo vệ, thì tất cả chúng ta đều mất. Chúng ta vừa phải xây dựng vừa kiểm soát nên cần thời gian” – ông Nguyễn Duy Hưng nói.

Từ quan điểm tác giả, với đặc điểm thị trường tài chính – tiền tệ như ở Việt Nam, tạo khung pháp lý chặt chẽ là điều kiện cần thiết, khi kiến thức tài chính của NĐT còn hạn chế, thị trường thiếu các nhà tạo lập thị trường và trung gian tài chính còn hạn chế. Tuy nhiên, để tạo động lực cho thị trường, đặc biệt cho cá nhân NĐT, cần thiết đưa ra các quy định khuyến khích thông qua chính sách hỗ trợ tài chính, thủ tục và tập trung vào nâng cao hiệu quả quản lý thị trường. Cụ thể, giải pháp này được thể hiện trong từng giải pháp liên quan đến các yếu tố tác động và việc tham gia hoạt động đầu tư của NĐT.

Xét về quy định liên quan đến các yếu tố tác động đến tham gia đầu tư của NĐT trên TTCKPS, một số đề xuất cụ thể như sau:

Thứ nhất, quy định về tiếp cận thị trường

Điểm đáng lưu ý trên TTCKPS tại Việt Nam hiện nay là hạn chế của NĐT tổ chức. Xem xét sự tham gia của CTCK trong vai trò thành viên thị trường với nhiều vai trò hoạt động như tư vấn, môi giới, tự doanh với quy định về điều kiện, có thể thấy, một số tiêu chí gia nhập thị trường vẫn cần được làm rõ hơn. Điển hình quy định về mức vốn điều lệ. Theo quy định nếu CTCK kinh doanh cả 3 hoạt động môi giới, tự doanh, tư vấn cần có vốn điều lệ, vốn chủ sở hữu tối thiểu 600 tỷ, trong khi đó, thực hiện riêng hoạt động tự doanh cũng 800 tỉ. Kiến nghị quy định điều kiện đối với từng hoạt động và giảm mức vốn nhằm khuyến khích các TCTC trung gian như CTCK tham gia thị trường.

Bên cạnh đó, cần quy định cụ thể hơn về nhà tạo lập thị trường đối với chứng khoán phái sinh. Hiện nay, nhà tạo lập thị trường được quy định tại Quy chế thành viên TTCKPS tại HNX. Tuy nhiên, hiện nay nhiều ý kiến cho rằng quy định hiện nay quy định chưa rõ ràng và chưa tạo động lực, điều kiện để hình thành nhà tạo lập thị trường cho TTCKPS. Do đó, kiến nghị HNX quy định cụ thể hơn về hoạt động tạo lập thị trường và đưa chính sách cụ thể và cơ chế hỗ trợ cho chủ thể tạo lập và giao dịch tạo lập.

Thứ hai, quy định về chi phí liên quan hoạt động đầu tư

Đề xuất đưa ra chính sách khuyến khích, hỗ trợ khoản phí trong giai đoạn đầu phát triển thị trường đồng thời có sự phân hoá nhất định trong cơ sở tính thuế. Đối với thuế, đề xuất giảm mức thuế suất đối với thu nhập từ hoạt động đầu tư chứng khoán phái sinh và xem xét chính sách thuế là cân nhắc đến mục tiêu của NĐT.

Về việc đánh thuế theo mục tiêu đầu tư, đây là vấn đề khó khăn bởi liên quan đến khả năng quản lý của cơ quan thu thuế, cơ quan quản lý giao dịch chứng khoán phái sinh. Song cũng cân nhắc đặt ra để xem xét trong ban hành chính sách thuế. Hiện chính sách thuế được áp dụng là thuế thu nhập trong khi tham gia thị trường các NĐT có thể có mục tiêu khác nhau như NĐT tổ chức có thể hướng đến mục đích phòng ngừa rủi ro, hoặc phân biệt giữa đầu tư dài hạn với đầu cơ ngắn hạn. Theo đó, thuế suất đánh trên hoạt động đầu tư với mục đích đầu cơ, ngắn hạn cần được thiết kế với mức cao hơn so với hoạt động đầu tư dài hạn, vì mục tiêu phòng ngừa rủi ro nhằm hạn chế tình trạng đầu cơ, lũng đoạn thị trường.

Bàn về chính sách thuế đối với CKPS, bài viết của tác giả Dương Thanh Hải (2017) đưa ra nội dung đánh thuế theo mục đích đầu tư đối với Hợp đồng tương lai như sau. Để xác định thu nhập chịu thuế của HĐTL, cần xác định giao dịch HĐTL được xếp vào mục đích kinh doanh hay phòng ngừa rủi ro, hay giao dịch chênh lệch giá. Cụ thể, nếu giao dịch HĐTL cho mục đích kinh doanh thì lợi nhuận từ HĐTL (giá đóng vị thế - giá mở vị thế - chi phí liên quan) là thu nhập chịu thuế. Về nguyên tắc, thuế đánh vào thu nhập thực có của NĐT khi giao dịch HĐTL, phát sinh khi NĐT chuyển nhượng HĐTL hoặc phát sinh khi NĐT nắm giữ HĐTL tới ngày đáo hạn. Khác với cổ phiếu có thêm thu nhập từ cổ tức, HĐTL chỉ có thu nhập từ chênh lệch giá trị HĐTL tại vị thế đóng và vị thế mở, gọi là thuế lãi vốn. Ngoài ra, HĐTL còn được đánh trên cơ sở tỷ lệ phần trăm (%)/giá trị giao dịch. Theo đó, ở các nước phát triển trên thế giới hiện nay có 2 cách tính thuế thu nhập phổ biến trong hoạt động đầu tư CKPS gồm: (i) Thu thuế trên giá trị giao dịch CKPS; (ii) Thu thuế trên lãi vốn của CKPS.

Thu thuế trên giá trị giao dịch CKPS có nhiều ưu điểm như: (i) Khắc phục được khó khăn trong việc tính toán lợi nhuận thực sự của giao dịch HĐTL làm cơ sở tính thuế chính xác vì khó phân biệt rạch ròi giữa rào chắn rủi ro và đầu tư kinh doanh; (ii) Mức thuế suất thấp nhưng có thể làm tăng nguồn thu ngân sách đáng kể, vì cơ sở tính thuế (giá trị giao dịch) là rất lớn; (iii) Chi phí hành chính, giám sát và tuân thủ thấp, thuận lợi trong việc thu, nộp, quản lý thuế vì NĐT bị khấu trừ thuế ngay trên giá trị giao dịch, không phân biệt lãi lỗ; (iv) Hạn chế hành vi tránh thuế và trốn thuế vì có cơ sở tính thuế rõ ràng. Tuy nhiên, cách tính thuế này cũng có những nhược điểm như NĐT thua lỗ vẫn phải nộp thuế, tăng chi phí giao dịch... và những điều này có thể tác động tiêu cực tới tâm lý NĐT cũng như làm giảm tính thanh khoản của thị trường.

Thu thuế trên lãi vốn của HĐTL: Thuế lãi vốn đánh vào lợi nhuận là giá trị chênh lệch giữa giá mua trừ giá bán và các chi phí liên quan, chênh lệch mang giá trị dương. Cách thu thuế này có ưu điểm là tính toán được chính xác số tiền thuế NĐT phải nộp khi có lãi từ giao dịch HĐTL. Tuy nhiên, nhược điểm của phương pháp này là gây khó khăn trong công tác quản lý thuế vì đòi hỏi cơ quan quản lý phải tính toán chính xác, theo dõi và quản lý thu nhập thực của người nộp thuế.

Việc lựa chọn áp dụng cách tính thuế nào đối với HĐTL là tùy thuộc vào quan điểm chính sách, trình độ phát triển của mỗi quốc gia. Mặc dù, cách tính tối ưu nhất, phản ánh đúng bản chất của thuế là thuế trên lãi vốn, lợi nhuận thực thu được của người nộp thuế khi giao dịch HĐTL, nhưng cách thức này gặp nhiều khó khăn trong việc xác định giá mua, giá bán và các chi phí liên quan để xác định đúng lợi nhuận thực có của NĐT.

Đánh thuế trên giá trị giao dịch ảnh hưởng đến quyền lợi NĐT. Kinh nghiệm quốc tế cho thấy các nền kinh tế đều dần chuyển sang đánh thuế dựa trên thu nhập thực đối với chứng khoán phái sinh (Anh, Pháp, Đức, Lucxembourg, Mỹ, Australia, Nhật Bản, Canada, Thái Lan). Một số quốc gia áp dụng phương pháp tính thuế trên giá trị giao dịch thì thuế suất phải linh hoạt đối với từng sản phẩm chứng khoán phái sinh (Ấn Độ, Đài Loan), mức thuế suất cũng thấp hơn nhiều lần so với thị trường chứng khoán cơ sở. Ví dụ, Ấn Độ áp dụng thuế suất 0,01% đối với hợp đồng tương lai, 0,05% với phí quyền chọn, 0,125% khi thực hiện quyền, hay áp dụng miễn thuế như Hàn Quốc mở cửa thị trường phái sinh từ năm 1996, miễn thuế giao dịch cho tới năm 2016, sau đó mức thu chỉ là 0,001% trên giá trị giao dịch. Tại Thái Lan, thuế giao dịch được miễn đối với nhà đầu tư cá nhân, riêng nhà đầu tư tổ chức nước ngoài chỉ bị đánh thuế trên thặng dư vốn. Thị trường Đài Loan áp dụng thuế giao dịch, nhưng liên tục giảm dần, hiện mức thuế chỉ còn 0,002%.

Thứ ba, thúc đẩy phát triển hoạt động tư vấn, môi giới, hỗ trợ nhà đầu tư

Theo Hiệp hội Hoán đổi và Phái sinh quốc tế (ISDA) trong báo cáo năm 2020 về “khung chính sách cho hoạt động chứng khoán phái sinh an toàn và hiệu quả trong thị trường mới nổi và đang phát triển ” (Policy Framework for Safe and Efficient Derivatives Activity in Emerging and Developing Market) chỉ ra “cốt lõi của các vấn đề mà mọi khu vực pháp lý phải đối mặt trong việc phát triển thị trường phái sinh nhằm hỗ trợ tăng trưởng kinh tế và thị trường vốn là hiểu rằng giao dịch phái sinh là thoả thuận hợp pháp giữa các bên). Tính chắc chắn về mặt pháp lý của các nghĩa vụ hợp đồng được các bên cam kết, thường bao gồm khả năng gánh chịu rủi ro, là yếu tố quan trọng tối tượng (paramount importance) . Trên cơ sở nhìn nhận như vậy, để giảm thiểu rủi ro của hoạt chứng khoán phái sinh, hạn chế biện pháp giám sát hay quy định điều kiện có thể trở thành “rào cản” gia nhập thị trường, khuyến khích các hoạt động tạo lập, tư vấn, môi giới, nâng cao nhận thức của NĐT sẽ hiệu quả trong thu hút và thúc đẩy NĐT tham gia thị trường.

Để thúc đẩy hoạt động này trên thị trường chứng khoán phái sinh, cân nhắc giảm thiểu điều kiện về tài chính đối với hoạt động tư vấn. Hiện nay, các CTCK, Công ty quản lý quỹ để được cấp phép hoạt động kinh doanh chứng khoán cần đáp ứng các điều kiện về vốn và điều kiện tài chính nhân sự khác. Điều kiện về vốn được quy định mức vốn cho mỗi hoạt động, tuy nhiên các điều kiện khác được áp dụng chung. Điều này ít nhiều tạo rào cản đối với các CTCK, CTQL quỹ khi muốn tham gia thị trường chứng khoán phái sinh.

Thứ tư, thực hiện đồng bộ các giải pháp khác nhằm tạo lập thị trường ổn định, đảm bảo và phù hợp với tiêu chuẩn quốc tế, đặc biệt cần đa dạng sản phẩm thị trường, tăng cường minh bạch thông tin, không ngừng cải tiến kỹ thuật giao dịch và tăng cường quảng bá về thị trường

Tạo lập thị trường hiệu quả, minh bạch là điều kiện quan trọng trong thu hút sự tham gia của NĐT. Đặc biệt để thu hút, gia tăng NĐT tổ chức, cần thực hiện giải pháp đồng bộ theo khuyến nghị của IOSCO về môi trường pháp lý, sản phẩm đầu tư, minh bạch và độ mở thị trường, cơ chế tham gia và giám sát hoạt động hiệu quả.

Hiện nay, sự hạn chế sản phẩm thị trường chứng khoán phái sinh là một rào cản lớn trong thu hút sự tham gia của NĐT. Chính vì vậy, đa dạng hoá sản phẩm là mục tiêu tất yếu trong phát triển thị trường. Quyết định số 368/QĐ-TTg ngày 21/3/2022 của Thủ tướng Chính phủ về phê duyệt chiến lược tài chính đến năm 2030 đưa ra yêu cầu phát triển đa dạng các sản phẩm chứng khoán phái sinh bao gồm hợp đồng tương lai, hợp đồng quyền chọn trên các tài sản cơ sở là chỉ số chứng khoán, cổ phiếu đơn lẻ và trái phiếu chính phủ. Xây dựng các chỉ số thị trường mới làm tài sản cơ sở cho chứng khoán phái sinh. Vấn đề này đã được khẳng định trong nhiều nghiên cứu, việc đưa sản phẩm mới được cơ quan điều tiết tổ chức thị trường xác định trên cơ sở đánh giá nhu cầu và tổ chức thị trường.

Cùng với chính sách thu hút thị trường, cần thiết tạo cơ sở để minh bạch thông tin, cải tiến kỹ thuật và nâng cao hiệu quả quản lý thị trường. Báo cáo của ISDA chỉ ra những vấn đề pháp lý cần thiết đặt ra đối với các quốc gia EMDE như Việt Nam trong khung chính sách để đảm bao an toàn và hiệu quả hoạt động phái sinh nói chung gồm: Một là, xác định chủ thể điều tiết thị trường (Market regulator): Hai là, phạm vi hoạt động thị trường (scope of market activity); Ba là, thiết lập các tiêu chuẩn (conduct Standart); Bốn là, yêu cầu đăng ký (registration requirements); Năm là, chuẩn mực kế toán và công bố thông tin (Accounting and Díclosure Standards). Xét trên các nhóm này, nhìn nhận chung, khung pháp lý hiện hành về thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam hiện nay đã bám sát và thể hiện các nhóm nội dung pháp luật làm cơ sở cho phát triển thị trường, do đó trong thời gian tới cần tích cực tổ chức, nâng cao hiệu quả hoạt động của các cơ quan, tổ chức liên quan. Phát triển thị trường ổn định, tiềm năng và minh bạch là cách thức hiệu quả nhất thu hút NĐT tham gia thị trường. Cần tiếp tục hoàn thiện cơ chế công bố thông tin, bảo đảm sự minh bạch trong hoạt động của thị trường. Kiên quyết xử lý nghiêm minh các hiện tượng lạm dụng thị trường nhằm củng cố lòng tin của nhà đầu tư. Đẩy mạnh việc tuyên truyền, phổ biến về lợi ích phòng ngừa rủi ro, tạo lợi nhuận của các sản phẩm chứng khoán phái sinh cho các nhà đầu tư cá nhân, tổ chức. Tổ chức các lớp giới thiệu sản phẩm chứng khoán phái sinh, hướng dẫn thực hành việc mở các tài khoản và giao dịch chứng khoán phái sinh./

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

1. Nguyễn Thị Kim Anh (2022), Ảnh hưởng của giao dịch chứng khoán phái sinh đến thị trường chứng khoán cơ sở ở Việt Nam, Luận án tiến sĩ.

2. Nguyễn Tuấn Anh (2017), Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam, Luận án tiến sĩ.

3. Hà Anh (2023), Dòng tiền cá nhân giảm nhanh trên thị trường chứng khoán, https://vneconomy.vn/dong-tien-ca-nhan-giam-nhanh-tren-thi-truong-phai-sinh.htm.

4. Dương Thanh Hải (2017), Chính sách thuế đối với thị trường chứng khoán phái sinh, https://tapchitaichinh.vn/chinh-sach-thue-doi-voi-thi-truong-chung-khoan-phai-sinh.html.

5. Lê Thị Thuý Hằng (2022), Chính sách thuế đối với thị trường chứng khoán trên thế giới và kinh nghiệm cho Việt Nam, https://mof.gov.vn/webcenter /portal/vclvcstc/pages_r/l/chi-tiet tin?dDocName=MOFUCM245971, truy cập ngày 05/11/2023.

6. Hussen A. Al- Tamimi (2006), Factors Influencing Individual Investor Behavior An Empirical study of the UAE Financial Markets, The Business Review, Cambridge, Vol.5, No. 2, p. 225-232, https://www.researchgate.net/publication/ 257936341_Factors_Influencing_Individual_Investor_Behaviour_An_Empirical_study_of_the_UAE_Financial_MarketsThe_Business_Review_Cambridge_Vol5No_2225-232_2006, truy cập ngày 06/11/2023.

7. Nguyễn Thu Mai (2019), Hạn chế nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán phái sinh hiện nay liệu có khả thi, https://www.tinnhanhchungkhoan.vn/han-che-nha-dau-tu-ca-nhan-tren-thi-truong-chung-khoan-phai-sinh-hien-nay-lieu-co-kha-thi-post206846.html.

8. Nguyễn Thu Thuỷ (2017), “Một số giải pháp phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam”, Tạp chí Kinh tế & phát triển, Số 244, tr.25-33.

9. Trần Cao Nguyên, (2002), Cơ sở lý luận và thực tiễn để hình thành thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam, Đề tài khoa học cấp Uỷ ban chứng khoán nhà nước.

10. Đào Thị Hồng, Nguyễn Thị Thuỳ Dung (2019), “Phát triển thị hoạt động trên thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam”, TNU Jounal of Science and Technology, 201(8), tr. 191-197, https://ktqtkd.vnuf.edu.vn/documents/467922/32150058/KTO19 _Hong01.pdf, truy cập ngày 05/11/2023.

11. IOSCO (2012), Development and Regulation of Institution Investors in Emerging Market (Emerging Market Committee of the International Organization of Securities Commission).

12. P. Pinakapani, Factors influencing Investor in investing in Derivative Markets, https://aiirjournal.com/uploads/Articles/2019/05/3804_12.Dr.P%20Pinakapani%20&%20P%20Srinivas,.pdf .

13. Robert A. Nagy và Robert W.Obenberger (1994), Factors Influencing Individual Investor Behavior, https://www.tandfonline.com/doi/abs/10.2469/faj.v50 .n4.63, truy cập ngày 06/11/2023.

14. Trinh Tran (2020), Factors affecting the development of the Vietnamese derivative securities market, https://www.researchgate.net/publication/347846686_Factors _affecting_the_development_of_the_Vietnamese_derivative_securities_market.

15. World federation of Exchange, 8/2017, Enhancing retail participantion in emerging markets, https://www.world-exchanges.org/storage/app/media/research /Studies_Reports/WFE%20Enhancing%20Emerging%20Market%20Retail%20Trading%20Report%20-%203%20August%202017.pdf.

16. https://ssc.gov.vn

17. https://hnx.vn

18. https://vsd.vn

19. https://bsc.com.vn

20. https://tinhnhanhchungkhoan.vn

21. https://thoibaotaichinhvietnam.vn

22. https://thanhtravietnam.vn