1. Chứng khoán phái sinh nhận diện từ khía cạnh phạm vi điều chỉnh của pháp luật

Chứng khoán phái sinh, công cụ phái sinh là những công cụ tài chính được sử dụng nhằm tạo sự thanh khoản thị trường, thúc đẩy hoạt động phát triển đầu tư nhờ chuyển hóa các nguồn tài chính đang đóng băng trong tài sản truyền thống sang một dạng tài sản có thể chuyển nhượng ngay thay vì chờ hết hợp đồng hạn tương lai hay đáo hạn trái phiếu, cổ phiếu và các công cụ tài chính kỳ hạn khác. Chứng khoán phái sinh hình thành từ tài sản cơ bản (underlying) và giá trị của chúng phụ thuộc và giá trị của tài sản cơ bản ở thời điểm giao dịch.

Chứng khoán phái sinh rất đa dạng vì sự đa dạng của tài sản cơ bản. Trong hệ thống pháp luật của các quốc gia xuất hiện nhiều chứng khoán phái sinh do pháp luật ở các nước đó cho phép nhiều loại quyền tài sản tham gia các giao dịch tài chính.

Ở Việt Nam hiện nay có 4 loại chứng khoán phái sinh được phép tham gia các giao dịch gồm: Hợp đồng chỉ số VN30; hợp đồng trái phiếu chính phủ; chứng quyền của các cổ phiếu; hợp đồng tương lai. Trên thực tế, hiện chủ yếu hợp đồng chỉ số VN30 và hợp đồng trái phiếu chính phủ tham gia giao dịch.

Ở nhiều nước, chứng khoán phái sinh tồn tại ở hầu hết các tài sản với tư cách là tài sản cơ bản. Ở Mỹ, Luật Giao dịch Hàng hóa (Commodity Exchange Act) là đạo luật liên bang điều chỉnh các giao dịch chứng khoán phái sinh. Đạo Luật này xác định phạm vi điều chỉnh khá rộng đối với các chứng khoán phái sinh. Hầu như phần lớn các loại tài sản nếu được giao dịch theo hợp đồng thì sẽ trở thành các chứng khoán phái sinh. Ngay từ những năm 50, phần lớn các sản phẩm nông nghiệp ở Mỹ đã được bán theo dạng các hợp đồng tương lai. Ngô, lúa mạch, bông, gia súc, sữa v.v. có thể được mua bán ở thời điểm hiện tại và được giao hàng trong tương lai. Khi thời hạn giao hàng chưa đến, người mua các sản phẩm như vậy có thể bán lại cho người khác để thu hồi tiền. Cùng với sự xuất hiện nhiều các công cụ tài chính như chứng khoán, hợp đồng tương lai, hợp đồng quyền chọn, hoán đổi v.v, phạm vi điều chỉnh pháp luật mở rộng hơn để làm nền tảng cho sự vận hành của thị trường chứng khoán phái sinh đồng thời kiểm soát rủi ro đối với các chủ thể tham gia giao dịch.

Việc điều chỉnh giao dịch CKPS bằng pháp luật phải bao gồm các khía cạnh cơ bản như phạm vi, hình thức giao dịch, quyền và nghĩa vụ của chủ thể, trách nhiệm khi có vi phạm và phương thức giải quyết tranh chấp phát sinh. Những thành tố cơ bản này trong điều chỉnh pháp luật đối với các quan hệ xã hội về cơ bản là thống nhất song sự biểu hiện và tính chất ràng buộc của chúng khác nhau ở từng lĩnh vực, thậm chí giữa các chế định trong từng lĩnh vực. Với chứng khoán phái sinh, cần tạo ra được sự linh hoạt trong cơ chế điều chỉnh pháp luật bởi vì quan hệ phát sinh từ các giao dịch CKPS rất năng động, tiềm ẩn nhiều rủi ro. Nếu sự linh hoạt cần thiết, các chủ thể khó có thể quyết định đầu từ vào chứng khoán phái sinh hoặc rút khỏi các giao dịch đã ký để cắt lỗ, hạn chế tổn thất khi có rủi ro. Điều này rất dễ nhận thấy khi chúng ta xem xét phạm vi điều chỉnh, tức là đối tượng điều chỉnh pháp luật đối với CKPS.

Chứng khoán phái sinh hình thành trên những tài sản cơ bản bao gồm các tài sản hữu hình, các công cụ tài chính, các hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn. Mô hình dưới đây giúp nhận diện tính đa dạng của CKPS.

Phạm vi điều chỉnh của pháp luật về chứng khoán phái sinh được xác định để trả lời các câu hỏi sau:

Thứ nhất, chứng khoán phái sinh được hình thành từ những tài sản nào.

Thứ hai, tài sản nào được coi là tài sản cơ bản của chứng khoán phái sinh.

Thứ ba, quan hệ nào phát sinh từ giao dịch liên quan đến tài sản cơ bản được coi là quan hệ giao dịch chứng khoán phái sinh.

Thứ tư, luật nào điều chỉnh các quan hệ giao dịch chứng khoán phái sinh.

Thứ năm, quan hệ giao dịch chứng khoán phái sinh có chịu sự áp dụng của pháp luật nước ngoài theo nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ.

2. Phạm vi điều chỉnh của pháp luật một số quốc gia đối với chứng khoán phái sinh và giao dịch chứng khoán phái sinh

2.1. Phạm vi điều chỉnh của pháp luật Mỹ đối với chứng khoán phái sinh

2.1.1. Loại tài sản nào được coi là tài sản cơ bản và loại công cụ tài chính được coi là phái sinh

Pháp luật chứng khoán phái sinh xuất hiện ở Mỹ khá sớm bắt đầu từ các hợp đồng tương lai mà đối tượng giao dịch là sản phẩm nông nghiệp. Nền tảng pháp lý chính điều chỉnh các sản phẩm phái sinh là Đạo luật giao dịch sản phẩm (CEA) và qui chế của Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai sản phẩm (CFTC) . Chứng khoán phái sinh, giao dịch chứng khoán phái sinh được điều chỉnh bởi luật liên bang. Để một giao dịch được CFTC quản lý theo CEA, nó phải liên quan đến cả hàng hóa theo luật định và hợp đồng tương lai hoặc quyền chọn. Trong số các hàng hóa được pháp luật Mỹ coi là tài sản cơ bản dễ dàng nhận ra thuật ngữ sản phẩm. Sản phẩm được hiểu là những tài sản hữu hình, có giá trị và được sản xuất trong lĩnh vực khác nhau. CEA liệt kê sản phẩm bằng một danh mục dài các sản phẩm nông nghiệp cụ thể. Tuy nhiên, mục 1a (4) của CEA là đề cập “tất cả các hàng hóa và mặt hàng khác… và tất cả các dịch vụ, quyền và lợi ích trong hợp đồng giao hàng trong tương lai nào được giải quyết ở hiện tại hoặc trong tương lai.” Như vậy, hầu hết mọi thứ đều có thể là sản phẩm, bao gồm các phép tính toán học hoặc đo lường hiện tượng, dịch vụ và các tài sản vô hình hoặc dự phòng khác không thuộc điều khoản đó trong bất kỳ trường hợp nào bối cảnh thực tế khác.

Dựa trên những tài sản cơ bản trên, pháp luật Mỹ điều chỉnh các giao dịch chứng khoán phái sinh phát sinh từ những công cụ tài chính sau:

Hợp đồng tương lai

CEA và các quy chế của CFTC không bao trùm lên tất cả các loại giao dịch sản phẩm. Về cơ bản, chúng không áp dụng đối với việc chuyển giao ngay lập tức đối với những giao dịch mà theo đó các bên tham gia ngay lập tức chuyển giao cho nhau sản phẩm theo kiểu “tiền trao, cháo múc” hay các giao dịch mà việc chuyển giao sản phẩm chỉ lùi lại chậm hơn (deferred contract) cũng như đối với các giao dịch được định danh là hợp đồng giao hàng và thanh toán sau (forward contract). Hai loại hợp đồng này khá phổ biến giữ những thương nhân thường xuyên kinh doanh một vài loại sản phẩm, phần lớn là nông sản hay người kinh doanh trái phiếu chính phủ. Hợp đồng tương lai theo CEA được định nghĩa chính thức trong CEA hay trong các quy chế của cơ quan quản lý chức năng hoạt động giao dịch sản phẩm là CFTC. CEA chỉ liệt kê các công cụ thuộc phạm vi điều chính của nó như là những giao dịch phái sinh. Trước hết, đó là trị giá giao dịch được xác định ngay lập tức; Việc thực hiện được định rõ ngày, tháng năm cụ thể trong tương lai; Tồn tại trong giao dịch dàn xếp thanh toán tiền mặt thay vì chuyển giao giao sản phẩm vật chất giữa các bên. Với CEA thì bản chất của hợp đồng tương lai chính là khả năng thay thế việc chuyển giao sản phẩm vật chất bằng khoản tiền mặt. Chính yếu tố này tạo ra tính thanh khoản cao và đưa hợp đồng tương lai vào danh mục giao dịch phái sinh.

Hợp đồng quyền chọn

CEA coi hợp đồng quyền chọn (option contract) là cuộc giao dịch không tạo ra sự bình đẳng hoàn toàn giữa người tham gia giao dịch và là cuộc chạy đua tính toán khả năng sinh lời giữa các bên. Theo hợp đồng quyền chọn, bên bán thường phải chuẩn bị sẵn sàng và mong muốn thực hiện giao dịch trong suốt thời gian có hiệu lực của nó, còn người mua có thể từ bỏ giao dịch nếu cảm thấy nếu thực hiện giao dịch này không có lợi nhuận, cần cắt lỗ ngay, tức là người mua thực hiện quyền chọn chấm dứt giao dịch.

Các chứng khoán phái sinh khác

Đối với CEA, chứng khoán phái sinh còn tồn tại ở các dạng khác liên quan đến các công cụ tài chính như hoán đổi (Swap), công cụ hỗn hợp (hybrid instrument). Hoán đổi có thuộc tính giống hợp đồng tương lai ở chỗ mang lại nguồn thu cho một bên nhìn chung là tương đương với một khoản phụ thuộc vào sự thay đổi giá của công cụ được giao dịch. Hoán đổi được hình thành từ trong hoạt động của các doanh nghiệp, tổ chức tài chính. Giống như hợp đồng tương lai, chúng thường được giải quyết thông qua thanh toán bằng tiền mặt giữa các bên . Hoán đổi bắt là giao dịch theo đó người cho vay có danh mục cho vay lãi suất cố định lớn nhưng mong muốn có nhiều khoản vay có lãi suất có tính điều tiết hơn trên sổ sách. Họ muốn hoán đổi một số khoản vay lãi suất cố định của mình với một số khoản vay có lãi suất điều tiết được của các tổ chức cho vay khác. Bản thân các khoản vay không được chuyển nhượng, nhưng mỗi khoản vay vẫn tồn tại bình thường như không có việc hoán đổi xảy ra. Trong khoảng thời gian giao dịch chưa đáo hạn, danh mục đầu tư được điều tiết theo hoán đổi sẽ được xác định là mang lại lợi nhuận hay kéo theo thua lỗ. Bên nào thu lỗ phải chịu sự chênh lệch giữa giữa khoản vay ban đầu với khoản vay có sự hoán đổi.

Công cụ tài chính hỗn hợp

Công cụ hỗn hợp là chứng khoán trái phiếu hay chứng khoán cổ phiếu mà giá trị của chúng bị ảnh hưởng bởi các yếu tố ngoại vi. Ví dụ, cổ phiếu của công ty X có dự tính mức cổ tức được trả là 15% cao hơn mệnh giá của nó. Tuy nhiên do tác động của danh mục đầu tư, của giao động giá, thiên tai nên mức cổ tức sẽ ảnh hưởng. Trong lúc đó, trái phiếu có mức lãi suất cố định, không bị ảnh hưởng bởi các yếu tố thị trường hay yếu tố hệ thống và vì thế có sức hút đầu tư hơn. Các công ty cổ phần thường sử dụng các công cụ tài chính có đặc trưng giữa cổ phiếu và trái phiếu. Trong các công ty cổ phần tồn tại loại công cụ tài chính hỗn hợp này dưới dạng cổ phiếu ưu đãi cổ tức. Trong thực tiễn hoạt động tài chính, còn có các công cụ hỗn hợp như trái phiếu chuyển đổi (convertible bonds), chứng chỉ thanh toán bằng hiện vật (In-kind toggle notes). Chứng chỉ thanh toán hiện vật cho phép người tham gia giao dịch tài chính ở vị thế người cho vay được quyền trả lại suất bằng coupon, tức bằng một nhận hàng hay mua hàng nhất định.

2.1.2. Các Luật nào điều chỉnh và vấn đề áp dụng trị ngoại lãnh thổ

* Các nguồn luật áp dụng

Giao dịch chứng khoán phái sinh thuộc phạm vi điều chỉnh của Luật Giao dịch sản phẩm CEA như đã nêu ở mục trước. Các loại tài sản và giao dịch nào được coi là tài sản cơ sở và giao dịch phái sinh đã được trình bày ở phần trên đã trả lời 3 câu hỏi liên quan đến phạm vi điều chỉnh của pháp luật Mỹ về chứng khoán phái sinh.

Dĩ nhiên, không chỉ Luật CEA và các quy chế của CFTC chứa đựng các quy phạm điều chỉnh giao dịch chứng khoán. Bên cạnh CEA và quy chế do FCTC ban hành thì ở Mỹ, các luật sau cũng điều chỉnh các giao dịch chứng khoán ở các khía cạnh khác nhau. Các văn bản chính bao gồm:

- Luật về hiện đại hóa hợp đồng tương lai sản phẩm (Commodity Futures Modernization Act (CFMA) được Quốc hội Mỹ ban hành năm 2000 nhằm định vị chuẩn xác các thỏa thuận hoán đổi. Đạo luật này cấm Ủy ban Chứng khoán và CFTC điều chỉnh các giao dịch hoán đổi ITC mặc dù trao cho 2 cơ quan này thẩm quyền chống lừa dối dưới vỏ bọc thỏa thuận hoán đổi.

- Thỏa thuận khung ISDA là thỏa thuận khung phổ biến nhất được sử dụng để ghi lại các mối quan hệ giao dịch phái sinh OTC tại thị trường Hoa Kỳ. Cả hai hình thức Đa tiền tệ - xuyên biên giới năm 1992 và các hình thức của Thỏa thuận tổng thể ISDA năm 2002 đều được những người tham gia thị trường sử dụng rộng rãi. Để thay thế cho việc đàm phán thỏa thuận đầy đủ, các bên đôi khi dựa vào các xác nhận thương mại dài hạn cho các giao dịch độc lập. Nói chung, các nghĩa vụ theo Thỏa thuận chính ISDA được bảo đảm bằng cách sử dụng Phụ lục hỗ trợ tín dụng ISDA năm 1994 cho các Thỏa thuận ISDA.

- Luật Chứng khoán 1933 và Luật Chứng khoán 1934 cũng áp dụng đối với các giao dịch chứng khoán phái sinh. Tại thời điểm ban hành hai luật này, chứng khoán phái sinh từ các công cụ tài chính chưa được phát triển mạnh, chủ yếu là các giao dịch hoán đổi trên thị trường tài chính được. Vì thế, các quy định của Luật Chứng khoán 1934, Luật Chứng khoán 1933 có các quy định về giao dịch hoán đổi và chúng vẫn còn hiệu lực.

* Nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ đối với các giao dịch phái sinh có yếu tố nước ngoài

Một trong những yếu tố quan trọng nhất của nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ đối với các giao dịch có yếu tố nước ngoài ở Mỹ là việc thừa nhận giá trị các cam kết được quy định trong giao dịch phái sinh không bị vô hiệu hóa bởi bất cứ điều khoản của Luật phá sản nếu các điều khoản đó đủ điều kiện. Mục 560 của Bộ luật Phá sản quy định rằng không có điều khoản nào khác của Bộ luật Phá sản sẽ hạn chế việc người tham gia hợp đồng hoán đổi thực hiện quyền hợp đồng để thanh lý một thỏa thuận hoán đổi. Tuy nhiên, trong trường hợp các ưu tiên phân phối được quy định trong một hợp đồng riêng không đủ tiêu chuẩn là thỏa thuận hoán đổi theo Bộ luật Phá sản thì các điều khoản đó sẽ không có hiệu lực. Về cơ bản, trong giao dịch chứng khoán phái sinh, pháp luật Mỹ chấp nhận nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ ở chỗ nếu các cam kết trong đó đủ điều kiện và có hiệu lực pháp luật ở quốc gia nơi thực hiện và sẽ được thực hiện ở Mỹ.

2.2. Pháp luật chứng khoán phái sinh ở Trung Quốc

Trung Quốc là quốc gia được lựa chọn để nghiên cứu so sánh pháp luật về chứng khoán phái sinh vì đây là nền kinh tế lớn thứ hai thế giới và thể chế kinh tế của đất nước này, thể chế chính trị của đất nước này có nhiều điểm tương đồng ở Việt Nam, đó là sự lãnh đạo của Đảng Cộng sản Việt Nam.

Chứng khoán phái sinh là hiện tượng mới đối với Trung Quốc nhưng nền kinh tế năng động và sự hội nhập mạnh mẽ của đất nước này vào thị trường tài chính, tiền tệ thế giới, cộng thêm sự kế thừa từ Hồng Kông nên Trung Quốc có sự phát triển đáng kể trong lĩnh vực này. Trung Quốc ban hành Luật về Hợp đồng tương lai và Chứng khoán phái sinh (Futures and Derivatives Law of the People's Republic of China năm 2022 để khắc phục những hạn chế, bất cập tồn tại trong các văn bản pháp luật hiện hành về chứng khoán nói chung và chứng khoán phái sinh nói riêng.

2.2.1. Phạm vi điều chỉnh của pháp luật về chứng khoán phái sinh

Phạm vi điều chỉnh của pháp luật của Trung Quốc được xác định ngay trong Điều 1, Điều 3 Luật về Hợp đồng tương lai và Chứng khoán phái sinh. Đối tượng điều chỉnh của pháp luật Trung Quốc là hợp đồng tương lai và chứng khoán phái sinh. Điều 1 quy định mục đích của việc ban hành Luật về Hợp đồng tương lai và Chứng khoán phái sinh như sau: “Luật này được ban hành nhằm điều chỉnh hoạt động kinh doanh hợp đồng tương lai và giao dịch chứng khoán phái sinh, bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp của các bên, duy trì trật tự thị trường và bảo vệ lợi ích công cộng, thúc đẩy thị trường hợp đồng tương lai và thị trường chứng khoán phái sinh, phục vụ nền kinh tế quốc dân, ngăn chặn và giảm thiểu rủi ro tài chính, rủi ro và bảo vệ an ninh kinh tế quốc gia.” Điều 2 Luật này quy định: “Luật này áp dụng đối với hoạt động kinh doanh hợp đồng tương lai và chứng khoán phái sinh cũng như các hoạt động khác có liên quan trên lãnh thổ CHND Trung Hoa.”

Phạm vi điều chỉnh về đối tượng của Luật về Hợp đồng tương lai và Chứng khoán phái sinh được quy định chi tiết trong Điều 3 bao gồm các giao dịch phái sinh sau: Hợp đồng tương lai, Hợp đồng hoán đổi, Hợp đồng kỳ hạn, Hợp đồng quyền chọn. Nội hàm các hợp đồng về cơ bản giống với những khái niệm tương ứng trong pháp luật các quốc gia. Ví dụ, Luật này định nghĩa hợp đồng tùy chọn như sau. “Tùy chọn (option) là hợp đồng chuẩn hóa hoặc chưa được chuẩn hóa theo đó bên mua được quyền mua hay bán tài sản cơ bản được xác định (bao gồm cả hợp đồng tương lai) với giá cụ thể và ở một thời điểm trong tương lai”. Sở dĩ có tương đồng trong nội hàm của các khái niệm trên là do các nhà lập pháp Trung Quốc nội luật hóa các định nghĩa về chứng khoán phái sinh do Ủy ban Basel và IOSCO đưa ra. Không chỉ nội luật hóa các khái niệm chứng khoán phái sinh, pháp luật Trung Quốc cũng tiếp nhận các khái niệm cơ bản như kinh doanh chứng khoán phái sinh, kinh doanh hợp đồng tương lai và một số khái niệm khác. Hơn nữa, sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, G20, trong đó có Trung Quốc, đã đạt được sự đồng thuận nhằm tăng cường giám sát thị trường phái sinh. Bằng cách học hỏi từ kinh nghiệm trưởng thành quốc tế và tiếp thu sự đồng thuận về quy định phái sinh mà G20 đạt được, Luật Hợp đồng tương lai và Phái sinh công nhận các chế độ của Thỏa thuận tổng thể duy nhất (Single Master Agreement), Ròng ràng buộc (Close-out Netting) và Thanh toán tập trung (Centralized Settlement) vốn bị pháp luật Trung Quốc từ chối áp dụng trước đây.

Điều đáng quan tâm là mặc dù thừa nhận hợp đồng tương lai là một trong những giao dịch phái sinh song Luật về Hợp đồng tương lai và Chứng khoán phái sinh lại tách Hợp đồng tương lai và Chứng khoán phái sinh thành hai phân khúc. Có thể là do sự phổ biến của hợp đồng tương lai trong thực tiễn hoạt động tài chính trong nền kinh tế Trung Quốc cùng với nhiều vấn đề chưa được điều chỉnh có hiệu quả trước đây.

2.2.2. Nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ trong pháp luật của Trung quốc về chứng khoán phái sinh

Bước tiến đáng ghi nhận của pháp luật Trung Quốc về chứng khoán phái sinh là việc tạo ra cơ chế áp dụng đối với các giao dịch phái sinh thực hiện bên ngoài lãnh thổ Trung Quốc và chấp nhận nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ đối với các giao dịch phái sinh đáp ứng đủ điều kiện và có hiệu lực theo pháp luật nước ngoài được thực hiện không mặc nhiên tại Trung Quốc. Nói cách khác pháp luật Trung Quốc cho phép áp dụng các cơ chế quản lý xuyên biên giới.

Các nguyên tắc cơ bản thể hiện nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ trong pháp luật hiện hành của Trung Quốc về chứng khoán phái sinh được quy định cụ thể trong Chương XI (Điều 118 - 124) của Luật Hợp đồng tương lai và Phái sinh. Theo các quy định trong Chương XI thì việc áp dụng nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ được xác định như sau:

- Trừ khi có quy định khác của Cơ quan quản lý hợp đồng tương lai thuộc Hội đồng Nhà nước, bất kỳ một điểm giao dịch hợp đồng tương lai ở nước ngoài nào cung cấp dịch vụ giao dịch cho các thực thể hoặc cá nhân trong lãnh thổ Cộng hòa Nhân dân Trung Hoa thông qua quyền truy cập trực tiếp vào hệ thống giao dịch của nước này sẽ phải đăng ký với cơ quan quản lý hợp đồng tương lai thuộc Hội đồng Nhà nước và chịu sự giám sát và quản lý của Hội đồng Nhà nước.

- Trường hợp hợp đồng tương lai, hợp đồng quyền chọn, hợp đồng phái sinh niêm yết tại địa điểm giao dịch ở nước ngoài và gắn liền với giá hợp đồng niêm yết tại địa điểm giao dịch tương lai trong nước thì việc thực hiện phải theo quy định của cơ quan quản lý nhà nước về hợp đồng tương lai trực thuộc Hội đồng Nhà nước.

3. Phạm vi điều chỉnh của pháp luật Việt Nam đối với chứng khoán và giao dịch chứng khoán

3.1. Phạm vi điều chỉnh của pháp luật Việt Nam về chứng khoán phái sinh

Khoản 9 Điều 4 Luật Chứng khoán năm 2019: “Chứng khoán phái sinh là công cụ tài chính dưới dạng hợp đồng, bao gồm hợp đồng quyền chọn, hợp đồng tương lai, hợp đồng kỳ hạn, trong đó xác nhận quyền, nghĩa vụ của các bên đối với việc thanh toán tiền, chuyển giao số lượng tài sản cơ sở nhất định theo mức giá đã được xác định trong khoảng thời gian hoặc vào ngày đã xác định trong tương lai.”

Định nghĩa này xác định pháp luật Việt Nam hiện hành chỉ xác định có 3 loại chứng khoán phái sinh bao gồm: Hợp đồng quyền chọn, Hợp đồng tương lai, Hợp đồng kỳ hạn. Nội hàm của các khái niệm hợp đồng tương lai, hợp đồng quyền chọn, hợp đồng kỳ hạn được quy định trong Luật Chứng khoán 2019 tại các khoản 11, 12, 13 Điều 4.

- Hợp đồng quyền chọn được định nghĩa là loại chứng khoán phái sinh, xác nhận quyền của người mua và nghĩa vụ của người bán để thực hiện một trong các giao dịch sau đây:

a) Mua hoặc bán số lượng tài sản cơ sở nhất định theo mức giá thực hiện đã được xác định tại thời điểm trước hoặc vào ngày đã xác định trong tương lai;

b) Thanh toán khoản chênh lệch giữa giá trị tài sản cơ sở đã được xác định tại thời điểm giao kết hợp đồng và giá trị tài sản cơ sở tại thời điểm trước hoặc vào ngày đã xác định trong tương lai.

- Hợp đồng tương lai là loại chứng khoán phái sinh niêm yết, xác nhận cam kết giữa các bên để thực hiện một trong các giao dịch sau đây:

a) Mua hoặc bán số lượng tài sản cơ sở nhất định theo mức giá đã được xác định vào ngày đã xác định trong tương lai;

b) Thanh toán khoản chênh lệch giữa giá trị tài sản cơ sở đã được xác định tại thời điểm giao kết hợp đồng và giá trị tài sản cơ sở vào ngày đã xác định trong tương lai.

- Hợp đồng kỳ hạn là loại chứng khoán phái sinh giao dịch thỏa thuận, xác nhận cam kết giữa các bên về việc mua hoặc bán số lượng tài sản cơ sở nhất định theo mức giá đã được xác định vào ngày đã xác định trong tương lai.

Các định nghĩa về 3 loại chứng khoán phái sinh trong Luật Chứng khoán 2019 chưa thực sự hoàn toàn chính xác so với các định nghĩa trong pháp luật chứng khoán phái sinh Mỹ và Trung Quốc xét về nội hàm. Định nghĩa khá đơn giản và chưa loại bỏ được yếu tố rủi ro của thị trường chứng khoán phái sinh khi giá trị của chứng khoán phái sinh rung và bản thân thị trường cũng rung lắc từng giờ.

Xét về nội dung điều chỉnh thì pháp luật Việt Nam hiện hành chưa thể tạo được nền tảng cho việc phát triển thị trường chứng khoán phái sinh. Luật Chứng khoán năm 2019 điều chỉnh thị trường chứng khoán truyền thống với chỉ 11 lần nhắc đến chứng khoán phái sinh, một lần nhắc đến thị trường chứng khoán phái sinh. Hầu như chưa có quy định cụ thể nào trong Luật Chứng khoán năm 2019 có thể tạo ra được đặc thù điều chỉnh loại chứng khoán phái sinh dù đó là hợp đồng tương lai, quyền chọn hay hợp đồng kỳ hạn. Chứng khoán phái sinh là công cụ tài chính có tính năng động vượt trội, khả năng thu hút đầu tư cao nên đang trở thành kênh đầu tư mang lại nhiều lợi nhuận, tạo được tính thanh khoản cao cho nền kinh tế. Tuy nhiên, giao dịch chứng khoán phái sinh tiềm ẩn nhiều rủi ro lớn cho nhà đầu tư và cho cả nền kinh tế. Vì vậy, nếu thiếu những cơ chế đặc thù điều chỉnh giao dịch chứng khoán phái sinh thì rất khó để phát triển kênh đầu tư này ở Việt Nam.

3.2. Nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ trong pháp luật Việt Nam về chứng khoán phái sinh

Luật chứng khoán 2019 điều chỉnh chứng khoán và thị trường chứng khoán truyền thống. Ngay đối với thị trường truyền thống này cũng đã thiếu cơ chế điều chỉnh các giao dịch chứng khoán xuyên biên giới, cơ chế áp dụng nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ. Chính vì vậy, có thể đánh giá rằng ở khía cạnh này pháp luật chứng khoán phái sinh Việt Nam vẫn đang còn có khoảng trống lớn. Điều này dễ dẫn đến rủi ro khi có các giao dịch chứng khoán phái sinh thực hiện bên ngoài lãnh thổ Việt Nam song liên quan đến thị trường chứng khoán trong nước và các chủ thể tham gia trong đó.

3.3. Một số so sánh tổng quát

Bảng so sánh phạm vi điều chỉnh của pháp luật về chứng khoán phái sinh dưới đây sẽ bao gồm các quốc gia khác không được tìm hiểu kỹ và phân tích trong tham luận này.

Ký hiệu:

1. HĐQC: Hợp đồng quyền chọn

2. HĐTL: Hợp đồng tương lai

3. HĐKH. Hợp đồng kỳ hạn

4. HĐHĐ: Hợp đồng hoán đổi

5. CKPS≠: Chứng khoán phái sinh khác

6. LR: Luật riêng về chứng khoán phái sinh

7. TNLT: Sự tồn tại cơ chế áp dụng nguyên tắc trị ngoại lãnh thổ

Bảng so sánh trên cho thấy phạm vi điều chỉnh pháp luật Việt Nam về chứng khoán phái sinh còn quá sơ khai, chưa tạo được nền tảng cho hoạt động của thị trường chứng khoán phái sinh. Thực tế này chính là lý do của những đánh giá không mấy sắc màu tươi sáng về thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam.

4. Kết luận

Pháp luật là nền tảng quan trọng của chứng khoán phái sinh và thị trường chứng khoán phái sinh. Mọi sự phát triển của chứng khoán phái sinh, thị trường chứng khoán phái sinh đều phụ thuộc rất nhiều vào thể chế về lĩnh vực này. Những nghiên cứu về thị trường chứng khoán cũng như thực tiễn hoạt động của thị trường chứng khoán ở nhiều nước trên thế giới đều cho thấy có nhiều rủi ro đối với các chủ thể tham gia giao dịch chứng khoán phái sinh. Các rủi ro rất đa dạng, từ rủi ro thị trường, rủi uy tín, rủi ro giá cho đến rủi ro pháp lý. Cần phải nhận thấy rằng trong hầu hết các rủi ro đều có dấu ấn của rủi ro pháp lý. Một quy trình phá sản được luật định với việc bỏ qua các cam kết trong giao dịch phái sinh khi có chủ thể phá sản, thiếu cơ chế luật định cho việc ủy quyền, đại diện trong giao dịch chứng khoán phái sinh, những yêu cầu sơ sài về hình thức giao dịch và tài liệu cần phải có đều mang lại rủi ro cho các chủ thể giao dịch chứng khoán. Trong bối cảnh toàn cầu hóa thương mại và toàn cầu hóa các dịch vụ tài chính, ngân hàng thì xu hướng phát triển của thị trường chứng khoán phái sinh là không thể cưỡng lại. Đối với Việt Nam, chỉ đánh giá sơ bộ về phạm vi điều chỉnh của pháp luật Việt Nam đối với giao dịch chứng khoán trong sự so sánh với một vài quốc gia đã cho thấy có sự lạc hậu quá nhiều. Điều này càng đáng ngạc nhiên là trong khi chứng khoán phái sinh đang có xu hướng phát triển nhưng Luật Chứng khoán mới ban hành 2019 song chưa thể cập nhật được các quy định quốc tế về chứng khoán phái sinh. Vấn đề đặt ra là cần nghiên cứu xây dựng Luật riêng về giao dịch chứng khoán phái sinh.

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

1. Stephen Adams, Derivatives Safe Harbors in Bankruptcy and Dodd-Frank: A Structural Analysis,April 30, 2013), http://nrs.harvard.edu/urn-3:HUL.InstRepos:10985175

2. Bank for Internal Settlement, Risk management guidelines for derivatives, https://www.bis.org/publ/bcbsc211.htm

3. Bank of Russia (2021), The derivatives market: trends and risks, Moscow.
4. Patrick Bolton & Martin Oehmke, Should derivatives be privileged in bankruptcy? Working Paper 17599 http://www.nber.org/papers/w17599

5. Commodity Exchange Act CEAct

6. Commodity Futures Trading Commission (CFTC)

7. EBI, EBI Working Paper Series Evariest Callens Derivative Contracts in EU Law: Never Mind the Definition, 29/04/2022

8. Levon garslian, towards a universal model regulatory framework for derivatives: post-crisis conclusions from the united states and the european union

9. Ludger Hentschel &Clifford W. Smith, Jr., Risks in Derivatives Markets, Whaton School, University Pennsylvania, 1995

10. Philip Mcbride Johnson, Derivatives Law in the United States: Who Regulates?What Is Regulated?https://www.elibrary.imf.org/downloadpdf/book/9781589067738/ch009.xml

11. Meeting Broader Market Demand - New Futures and Derivatives Law Takes Effect in China | Perspectives & Events | Mayer Brown.

12. Regulations Governing Derivatives Transactions Conducted by Insurance Companie, https://law.moj.gov.tw/ENG/LawClass/LawAll.aspx?pcode =G0390074

13. Ginbert +To Bin Derivatives: Australia (2023) - International Comparative Legal Guides, https://www.gtlaw.com.au/knowledge/international-comparative-legal-guides-derivatives-australian.