Tóm tắt: Trái phiếu xã hội là một loại chứng khoán được sử dụng ngày càng phổ biến để huy động vốn cho các dự án có tác động tích cực đến xã hội trên toàn thế giới. Trong bối cảnh toàn cầu hóa và nhu cầu tài chính bền vững, trái phiếu xã hội đã thu hút sự quan tâm lớn từ cộng đồng tài chính quốc tế. Tuy nhiên, Việt Nam vẫn thiếu các quy định pháp luật cần thiết để quản lý và thúc đẩy loại hình đầu tư này. Hiệp hội Thị trường Vốn Quốc tế (ICMA) đã thiết lập Nguyên tắc hướng dẫn cho trái phiếu xã hội nhằm đảm bảo tính minh bạch, trách nhiệm giải trình và hiệu quả trong việc sử dụng nguồn vốn. Bài viết này phân tích khái niệm, đặc điểm và các thành phần cốt lõi của Nguyên tắc trái phiếu xã hội theo hướng dẫn của ICMA, đồng thời đưa ra một số gợi mở cho Việt Nam trong việc xây dựng khung pháp lý trong tương lai.

Từ khóa: trái phiếu xã hội, hiệp hội thị trường vốn quốc tế, tài chính bền vững

Abstract: Social bonds are a financial instrument increasingly used to raise capital for projects that generate positive social impacts. In the context of globalization and the growing demand for sustainable finance, social bonds have attracted the attention of the international financial community. However, Vietnam currently lacks specific legal regulations to manage and promote this type of investment. The International Capital Market Association (ICMA) has established the Social Bond Principles to ensure transparency, accountability, and effectiveness in the use of funds. This article analyzes the concept, characteristics, and core principles of social bonds based on the ICMA's guidelines, and proposes some suggestions for Vietnam in building a detailed and effective legal framework.

Keyword: social bond, international capital market association, sustainable finance

Đặt vấn đề

Trong bối cảnh toàn cầu hóa, khái niệm “tài chính bền vững” (Sustainable finance)[1] và “đầu tư có trách nhiệm xã hội” (Social responsible investment - SRI) xuất hiện trong Báo cáo Eurosif năm 2018 về thị trường đầu tư có trách nhiệm xã hội[2] đã không ngừng thu hút sự chú ý của cộng đồng quốc tế, đặc biệt là tại các thị trường tài chính lớn như Liên minh Châu Âu (European Unio - EU).[3] Khi thế giới đang đối mặt với những thách thức lớn về môi trường và xã hội, việc định hướng dòng vốn đầu tư về phía các hoạt động kinh tế bền vững là một yêu cầu cấp bách.[4] Mặc dù thị trường trái phiếu xã hội (TPXH) đang phát triển nhưng vẫn chưa có nhiều quốc gia ghi nhận trong quy định pháp luật, trong đó có Việt Nam.[5] Đầu năm 2018, Ủy ban Châu Âu đã tuyên bố ý định phát triển tiêu chuẩn cho các sản phẩm tài chính xanh, tuy nhiên, không có kế hoạch quy định cụ thể về vấn đề TPXH.[6] Do thiếu khung pháp lý, TPXH phải dựa vào cách thị trường vận hành và các quy định do tổ chức tự áp dụng.[7]

Hiệp hội thị trường vốn quốc tế[8] soạn thảo Nguyên tắc TPXH (Social Bond Principles - SBP) hướng dẫn tự nguyện dành cho phát hành TPXH, cung cấp miễn phí cho các bên liên quan thị trường và nhằm mục đích tăng cường phân bổ vốn cho các dự án có tác động xã hội tích cực. [9] Nguyên tắc này nhấn mạnh trách nhiệm của tổ chức phát hành TPXH, chịu trách nhiệm chính trong việc tuân thủ các nguyên tắc, và cung cấp thông tin cho các nhà đầu tư về cấu trúc cơ bản của trái phiếu này.[10]

Ở Việt Nam, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) phát hành Sổ tay “Hướng dẫn trái phiếu xanh, trái phiếu xã hội và trái phiếu bền vững” (Hướng dẫn) với kỳ vọng sẽ hướng dẫn các tổ chức phát hành áp dụng các tiêu chuẩn của trái phiếu xanh, TPXH và trái phiếu bền vững giúp huy động các nguồn lực từ thị trường vốn trong nước và quốc tế cho các dự án môi trường, xã hội.[11] Hướng dẫn này được xây dựng dựa trên Nguyên tắc trái phiếu của ICMA. Tuy nhiên, để đáp ứng được nhu cầu huy động vốn từ thị trường vốn quốc tế cho các dự án xã hội, Việt Nam cần xây dựng một khung pháp lý chi tiết hơn. Thực tế cho thấy, thị trường TPXH vẫn chưa phát triển, chủ yếu đến từ định hướng chính sách của ngân hàng nhà nước và Bộ Tài chính với TPXH dẫn đến sự kém thu hút nhà đầu tư quốc tế.

Nguyên tắc TPXH của ICMA đã cung cấp một quy trình hướng dẫn tự nguyện cho việc phát hành TPXH, nhấn mạnh trách nhiệm của tổ chức phát hành và minh bạch thông tin cho nhà đầu tư. Bài viết tập trung phân tích khái niệm; đặc điểm TPXH và thành phần cốt lõi của Nguyên tắc TPXH bao gồm: sử dụng nguồn vốn thu được từ phát hành TPXH; quy trình đánh giá và lựa chọn dự án; chính sách quản lý nguồn vốn từ phát hành TPXH; chế độ báo cáo.

1. Khái quát về trái phiếu xã hội

1.1 Định nghĩa trái phiếu xã hội

Theo Hướng dẫn của ICMA, TPXH là bất kỳ loại công cụ trái phiếu nào trong đó nguồn vốn thu được từ phát hành trái phiếu sẽ được áp dụng riêng cho tài trợ hoặc tái cấp vốn một phần hoặc toàn bộ các dự án xã hội đáp ứng điều kiện mới và/hoặc hiện tại và phù hợp với bốn thành phần cốt lõi của Nguyên tắc TPXH.[12] TPXH đang trở nên phổ biến bên cạnh thị trường trái phiếu xanh và được coi là một sản phẩm thị trường hơn là một sản phẩm luật định cụ thể. Theo đó, TPXH sử dụng nguồn tiền thu được để tài trợ độc quyền (hoặc tái tài trợ một phần hoặc toàn bộ) cho các dự án xã hội đủ điều kiện và tuân theo bốn thành phần cốt lõi của Nguyên tắc TPXH:

(i) Sử dụng nguồn thu từ phát hành TPXH: nguồn tiền thu được phải được sử dụng để tài trợ cho các dự án nhằm cung cấp lợi ích xã hội cụ thể hoặc giải quyết các đối tượng mục tiêu cụ thể. Nguyên tắc liệt kê một danh sách các dự án xã hội bao gồm: cơ sở hạ tầng cơ bản giá cả phải chăng, tiếp cận các dịch vụ thiết yếu, nhà ở giá cả phải chăng, việc làm, an ninh lương thực và hệ thống lương thực bền vững, và trao quyền kinh tế xã hội cho người nghèo, người khuyết tật, di dân, người thiếu học vấn và dịch vụ, người thất nghiệp, phụ nữ, thiểu số giới tính và tình dục, người già, và thanh niên dễ bị tổn thương.

(ii) Quy trình đánh giá và lựa chọn dự án: nhà đầu tư cần được thông báo về các mục tiêu xã hội, quá trình lựa chọn, đánh giá dự án và các tiêu chí đủ điều kiện của dự án;[13]

(iii) Báo cáo: Nguyên tắc khuyến khích sự minh bạch, công bố thông tin và các cơ chế báo cáo nhằm nâng cao sự hấp dẫn của TPXH trên thị trường tài chính.[14]

Theo Hướng dẫn của UBCKNN, TPXH là công cụ mà nguồn thu được từ phát hành trái phiếu được sử dụng cho các dự án và tài sản có kết quả xã hội tích cực như y tế và giáo dục[15].

1.2 Đặc điểm của trái phiếu xã hội

Thứ nhất, chủ thể có trách nhiệm tạo ra tác động xã hội

Đặc điểm giúp nhận diện TPXH dựa vào đối tượng tạo ra tác động xã hội: nhà đầu tư hay tổ chức phát hành. Theo thông lệ, TPXH được phát hành nhằm tài trợ cho các dự án, doanh nghiệp, hoặc các tổ chức nhằm giải quyết các vấn đề xã hội cụ thể. Điều này thường liên quan đến ba nhóm chính: tổ chứcphát hành, nhà đầu tư, bên hưởng lợi từ dự án xã hội.[16] Bên được hưởng lợi này phải chịu trách nhiệm thực hiện và tạo ra tác động xã hội theo đúng mục tiêu đã định trong hợp đồng, như xây dựng bệnh viện hoặc phát triển các chương trình giáo dục. Tùy theo cách thức tổ chức phát hành hỗ trợ tài chính cho bên được hưởng lợi, TPXH có thể được phân loại thành TPXH dựa trên tài trợ hoặc dựa trên khoản vay.[17]

Đối với TPXH dựa trên tài trợ, tổ chức phát hành dành một khoản tiền nhất định để tài trợ cho các dự án xã hội hoặc doanh nghiệp, thường là các tổ chức phi lợi nhuận.[18] Đối với TPXH dựa trên khoản vay được sử dụng để huy động vốn và cấp vốn vay với điều kiện thuận lợi hơn so với thị trường cho các doanh nghiệp được chọn. Điều này cho phép giảm bớt sự phụ thuộc vào nguồn tài trợ truyền thống, làm giảm chi phí vay cho các doanh nghiệp xã hội. Ví dụ: những loại TPXH đã được phát hành bởi ngân hàng tại Ý, IBI Banca. Một ví dụ về TPXH dựa trên trợ cấp là “UBI Comunità per la Fondazione Umberto Veronesi”[19], TPXH dựa trên khoản vay là “UBI Co-munità per l’imprenditorialità sociale del sistema CGM”. Ngoài ra, TPXH khác nhằm mục đích cải thiện hoạt động xã hội tích cực của chínhdoanh nghiệp mình, như tài trợ cho chương trình sức khỏe dành cho nhân viên hoặc khởi xướng chương trình hỗ trợ gia đình, có thể kế đến như TPXH của Johnson & Johnson’s Employee Health Care Social Bond.[20] Trong trường hợp này, chỉ có hai bên tham gia là tổ chức phát hành và nhà đầu tư và tổ chứcphát hành chính là người chịu trách nhiệm tạo ra tác động xã hội. Tổ chức phát hành chịu trách nhiệm về tác động xã hội nên việc theo dõi và minh bạch nguồn tiền sử dụng từ trái phiếu là điều cốt lõi nhất. Nhàđầu tư cần biết rõ ràng nguồn tiền đang được sử dụng như thế nào. Đây cũng là điều khó khăn nhất mà Việt Nam phải minh bạch trong quy định về phát hành TPXH sau này.

Thứ hai, tác động xã hội tích cực của trái phiếu xã hội

Trái phiếu phải cam kết số tiền thu được sẽ tạo ra “tác động xã hội”. Nếu thiếu định nghĩa rõ ràng về “xã hội” hay “bền vững” sẽ cản trở sự phát triển của thị trường này.[21] Sự cần thiết phải làm rõ ý nghĩa của tác động “bền vững” đã được chính Ủy ban Châu Âu thừa nhận trong Kế hoạch hành động tháng 3 năm 2018[22]. Điều này cũng đã được nêu rõ trong Báo cáo kỹ thuật phân loại tháng 6 năm 2019[23], nhưng chỉ đề cập về “sự bền vững môi trường” và “trái phiếu xanh”, chưa định nghĩa chung về tác động xã hội tích cực.

Khi nghiên cứu về tác động của các TPXH, cần phải xác định các dự án cần được đánh giá dựa trên cả lợi ích xã hội và môi trường. Trong thực tế, trái phiếu bền vững đã được thiết kế để đạt được mục tiêu kép vừa cải thiện điều kiện xã hội và không gây hại cho môi trường.[24] Tuy nhiên, theo hướng dẫn ICMA, cân bằng giữa các mục tiêu xã hội và môi trường khá phức tạp. Cụ thể, một dự án cung cấp nước sạch cho cộng đồng nhưng phải không làm suy thoái nguồn nước địa phương. Do đó, việc phát hànhTPXH cần được xem xét các yếu tố, ví dụ như sau:

(i) Những ngành nghề không thích hợp để được tài trợ qua TPXH. Chẳng hạn, nếu trái phiếu được phát hành để tài trợ cho công ty sản xuất vũ khí, nhưng công ty này lại có chính sách tuyển dụng tích cực đối với người khuyết tật, liệu trái phiếu đó có thể được coi là TPXH. Điều này đặt ra câu hỏi về việc cân bằng giữa bản chất của hoạt động kinh doanh và mục tiêu xã hội mà trái phiếu hướng tới. Trong trường hợp này, việc xác định tính chất “xã hội” của trái phiếu cần được đánh giá kỹ lưỡng, không chỉ dựa vào các hoạt động tạo ra tác động tích cực mà còn phải xem xét đến bản chất cốt lõi của doanh nghiệp.[25]

(ii) Những dự án cung cấp lợi ích tài chính cho doanh nghiệp không được xem là “có tác động tích cực cho xã hội”. Việc tài trợ cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ đôi khi được coi là có lợi ích xã hội. Tuy nhiên, trong bối cảnh các thị trường phát triển, những hoạt động này không được khuyến khích những cũng không ngăn cấm vì tác động xã hội cần sâu sắc hơn và vượt ra ngoài các tác động tự nhiên của thị trường tài chính. Đây cũng là đặc điểm giúp phân biệt với trái phiếu xanh khi nguồn thu của trái phiếu này có thể được sử dụng cho hoạt động tái cấp vốn. Điều này cũng gợi mở cho Việt Nam khi đưa ra các tiêu chí xác định dự án tạo ra tác động xã hội rõ ràng, phán ảnh đúng giá trị thực sự của các TPXH.[26]

Thứ ba, lợi nhuận khi phát hành trái phiếu xã hội

Sự hấp dẫn của TPXH đối với nhà đầu tư cũng phụ thuộc lớn vào việc trái phiếu quy định về lãi suất. Điều này làm nổi bật một thách thức cơ bản trong thị trường này khi phải đảm bảo cân bằng giữa tác động xã hội và các lợi ích tài chính. TPXH không cung cấp lợi nhuận tài chính thường kém hấp dẫn đối với nhà đầu tư tư nhân.[27] Nguyên nhân xuất phát từ việc nếu không có khuyến khích tài chính, những trái phiếu này chủ yếu hấp dẫn đối với những người có động cơ hoàn toàn từ thiện hoặc các chủthể vì lợi ích công cộng. Theo đó, các chủ thể này có thể ưu tiên kết quả xã hội hơn là lợi nhuận tài chính.[28] Ngược lại, TPXH cung cấp lợi nhuận tài chính có thể hấp dẫn hơn đối với nhà đầu tư tư nhân vì cung cấp một sự cân bằng giữa việc đạt được tác động xã hội và nhận được lợi ích tài chính.[29] Việccân bằng giữa cung cấp lợi ích tài chính và duy trì mục tiêu xã hội sẽ làm tăng tính hấp dẫn của TPXH và thu hút sự tham gia của một lượng lớn nhà đầu tư hơn, từ đó góp phần vào sự phát triển của các dự án có lợi ích xã hội cao. Đây cũng là lý do giải thích nguyên nhân thị trường TPXH chưa ra đời ở Việt Nam và thị trường trái phiếu xanh còn sơ khai. Tính đến tháng 10/2022, Việt Nam mới phát hành được 5 đợt trái phiếu xanh với tổng giá trị khá khiêm tốn ở mức 200 triệu USD. Phần lớn số tiền thu được từ phát hành trái phiếu (57%) được sử dụng cho năng lượng tái tạo[30].

2. Các thành phần cốt lõi của Nguyên tắc trái phiếu xã hội theo Hướng dẫn ICMA

Theo đánh giá ICMA, TPXH là hình thức tài trợ bền vững nhất gần đây, nhanh chóng lan rộng khắp thị trường tài chính, đặc biệt tại Châu Âu.[31] Hiện tượng “socialwashing” được hiểu là tổ chức phát hành TPXH cam kết tạo ra tác động xã hội tích cực, trong khi thực tế, những đóng góp này có thể không đạt được hoặc không mang lại hiệu quả như được cam kết.[32] Điều này thường liên quan đến việc sử dụng những chiến dịch truyền thông để tạo hình ảnh một tổ chức có trách nhiệm xã hội cao, bằng cách phóng đại hoặc làm méo mó bản chất và kết quả thực sự của các dự án mà họ tài trợ.[33] Điều này không chỉ gây hiểu nhầm cho các nhà đầu tư về bản chất thực của các khoản đầu tư của họ mà còn có thể làm suy yếu niềm tin vào thị trường TPXH[34], khi mà các nhà đầu tư dần nhận ra sự chênh lệch giữa các tuyên bố và kết quả thực tế.[35] Ví dụ, một tổ chức có thể phát hành TPXH với tuyên bố tài trợ cho giáo dục hoặc chăm sóc sức khỏe ở các cộng đồng nghèo nhưng lại chỉ sử dụng một phần nhỏ của số tiền thu được cho mục đích này, trong khi phần lớn được dùng cho các hoạt động ít tác động xã hội hơn[36].

Tổ chức không che giấu các công cụ tài chính truyền thống gắn nhãn “xã hội” để làm cho loại trái phiếu này hấp dẫn hơn.[37] Điều này gây nên hai bất lợi chính bao gồm: (i) Nhà đầu tư chọn mua TPXH với kỳ vọng rằng nguồn tiền họ đầu tư sẽ được dùng để tạo ra tác động xã hội. Nếu những tuyên bố này chỉ là bề nổi, nhà đầu tư không chỉ mất tiền mà còn mất niềm tin vào thị trường TPXH.[38] Điều này đặc biệt quan trọng vì mục tiêu đầu tư vào những trái phiếu này thường liên quan trực tiếp đến việc đạt được các kết quả xã hội mà không phải chỉ là lợi ích tài chính[39]; (ii) TPXH mang một mục tiêu rõ ràng là tạo ra tác động xã hội, điều này thường liên quan đến các lợi ích tài chính và phi tài chính cho nhiều bên liên quan. Việc các tổ chức sử dụng nhãn “xã hội” để che đậy cho các hoạt động không thực sự tạo ra tác động xã hội sẽ làm suy yếu niềm tin vào loại hình đầu tư này và có thể gây ra xung đột lợi ích.[40] Mục tiêu trọng tâm của phát hành TPXH là đảm bảo các doanh nghiệp thực hiện đúng như cam kết, tránh hiện tượng “socialwashing”.

Có hai loại rủi ro chính mà pháp luật cố gắng giảm thiểu. Một là, rủi ro chuyển hướng nguồn tiền. Tổ chức phát hành chuyển nguồn tiền cho các hoạt động hoặc đối tượng khác, không tạo ra các tác động xã hội như đã cam kết. Hai là, rủi ro các mục tiêu xã hội không đạt được. Bên được hưởng lợi có thể không sử dụng nguồn tiền cho mục đích đã được xác định trước đó hoặc không thực hiện các hoạt động cần thiết để tạo ra tác động xã hội đã cam kết. Điều này có thể do sự hiểu nhầm, quản lý yếu kém, hoặc thậm chí là sự lạm dụng nguồn lực. Để giảm thiểu rủi ro liên quan đến hiện tượng “socialwashing”, hướng dẫn ICMA tập trung vào bốn thành phần cốt lõi của Nguyên tắc TPXH: (i) Sử dụng nguồn vốn thu được từ phát hành TPXH; (ii) Quy trình đánh giá và lựa chọn dự án; (iii) Chính sách quản lý nguồn vốn từ phát hành TPXH; (iv) Chế độ báo cáo.

2.1 Sử dụng nguồn vốn thu được từ phát hành trái phiếu xã hội

Đảm bảo nguồn tiền từ TPXH được sử dụng một cách chính xác và minh bạch theo cam kết trong hợp đồng là nền tảng của TPXH theo hướng dẫn của ICMA. Theo đó, việc thiết lập các thủ tục cho phép truy vết nguồn tiền một cách rõ ràng là rất quan trọng. Theo đề xuất của ICMA, số tiền thu được ròng từ phát hành TPXH phải được ghi có vào một tài khoản phụ, chuyển sang một danh mục phụ hoặc được tổ chức phát hành theo dõi một cách thích hợp và được chứng thực bởi tổ chức phát hành trong một quy trình nội bộ chính thức liên quan đến hoạt động cho vay và đầu tư cho các dự án của tổ chức phát hành.[41]Việc sử dụng nguồn vốn này cần được mô tả phù hợp trong các tài liệu pháp lý trong quá trình phát hành TPXH.

Dự án TPXH theo Hướng dẫn ICMA khá cụ thể bao gồm: Cơ sở hạ tầng cơ bản có giá cả phải chăng (ví dụ như nước uống sạch, giao thông, năng lượng); tiếp cận các dịch vụ thiết yếu (ví dụ như y tế, giáo dục); nhà ở giá phải chăng; an ninh lương thực; xử lý rác thải…Các dự án xã hội theo hướng dẫn của ICMA hướng đến các nhóm đối tượng mục tiêu bao gồm: nhóm người sống dưới mức nghèo khổ; người khuyết tật người di cư; người không được phục vụ đầy đủ do thiếu khả năng tiếp cận có chất lượng các dịch vụ thiết yếu hàng hóa và dịch vụ; người thất nghiệp; nhóm dân tộc thiểu số; dân số già và thanh niên dễ bị tổn thương; các nhóm dễ bị tổn thương khác, bao gồm do hậu quả của thiên nhiên thiên tai.[42]

Hiện nay, chương trình TPXH của IFC[43] cũng đã hỗ trợ các dự án để đạt kết quả xã hội tích cực, chẳng hạn như: cung cấp dịch vụ y tế hoặc giáo dục; phát triển nhà ở giá rẻ… Thụy Điển, một trong những quốc gia tiên phong trong việc phát triển TPXH, đã sử dụng công cụ tài chính này để thực hiện những dự án có tác động xã hội, như cải thiện chất lượng giáo dục. Cụ thể, dự án TPXH của thành phố Stockholm để tài trợ cho việc mở rộng và hiện đại hóa các cơ sở giáo dục, đặc biệt là nhằm cải thiện chất lượng của các trường học công.[44] Đại học Yale ở Hoa Kỳ, đã sử dụng TPXH để tài trợ cho các chương trình học bổng và phát triển cơ sở vật chất giáo dục.[45] Công ty dược phẩm và hóa chất Mercktại Đức đã phát hành TPXH nhằm tài trợ cho việc phát triển và phân phối thuốc trong các lĩnh vực như điều trị ung thư, bệnh tự miễn và các bệnh hiếm gặp.[46] Tập đoàn Kaiser Permanente chăm sóc sức khỏe của Hoa Kỳ đã sử dụng TPXH để tài trợ cho xây dựng và nâng cấp các cơ sở y tế cho các cộng đồng nghèo.[47]

2.2. Quy trình đánh giá và lựa chọn dự án

Theo ICMA, tổ chức phát hành cần công bố rõ ràng với nhà đầu tư về quy trình đánh giá, tiêu chí xét duyệt dự án và dự án sử dụng nguồn tiền. Xác định mục tiêu xã hội đóng vai trò quan trọng, nhất là khi chưa có một định nghĩa chính xác trong văn bản quy phạm pháp luật về “dự án có tác động xã hội”.Tổ chức phát hành cần xác định rõ các tác động xã hội mà họ mong muốn đạt được, đối tượng mục tiêu cụ thể nào sẽ được hỗ trợ, và các chỉ số sẽ dùng để đo lường hiệu quả của các hoạt động này.[48]

Do đó, tài liệu pháp lý liên quan đến trái phiếu phải mô tả một cách rõ ràng và chính xác cách thức tác động xã hội được thực hiện, bao gồm cả việc đánh giá kết quả từ các công ty hoặc dự án được tài trợ. Điều này không chỉ giúp tổ chức phát hành duy trì uy tín mà còn tăng cường minh bạch, làm cho các nhà đầu tư có thể dễ dàng theo dõi và đánh giá hiệu quả của khoản đầu tư của họ. Thông tin về tác động xã hội và cách thức thực hiện của các bên được hưởng lợi nên được cung cấp một cách rõ ràng và định kỳ cho các nhà đầu tư, nhằm đảm bảo rằng họ hiểu rõ những gì họ đang đầu tư vào và các kết quả mà dự án mang lại. Điều này tạo điều kiện cho sự tin tưởng và cam kết lâu dài từ phía các nhà đầu tư, đồng thời giúp họ có quyết định đầu tư thông minh hơn dựa trên những thông tin chính xác và minh bạch.

Mặc dù việc định lượng tác động xã hội của các dự án có thể làm tăng sức hấp dẫn của trái phiếu, nhưng điều này không nên được coi là yếu tố chủ chốt nhất. Thay vào đó, điều quan trọng cần được định lượng chính xác là nguồn tiền thực tế được chuyển tới các bên được hưởng lợi hoặc các dự án cụ thể, cũng như thù lao mà các nhà đầu tư nhận được cho khoản đầu tư của họ.

Các bên được hưởng lợi từ khoản đầu tư này cần được xác định một cách cụ thể và chi tiết nhất có thể để đảm bảo tính minh bạch và trách nhiệm giải trình. Tuy nhiên, trong một số trường hợp, việc cấp vốn cho các bên được hưởng lợi như tài trợ cho một trung tâm nghiên cứu y khoa có thể được xem như là tạo ra tác động xã hội ngay cả khi không có sự định lượng cụ thể về tác động đó. Trong những trường hợp này, khi không có định lượng tác động không nhất thiết làm giảm hiệu quả hoặc giá trị của trái phiếu, bởi lẽ bản thân việc tài trợ đã có tác động tích cực đến xã hội.

2.3 Minh bạch chính sách quản lý nguồn vốn thu được từ phát hành trái phiếu xã hội

Tiền ròng thu được từ hành hành TPXH phải được ghi nhận vào một tài khoản riêng biệt, được chuyển sang một danh mục tiêng. Đồng thời, quy trình kiểm soát nội bộ liên quan đến hoạt động đầu tư vào các dự án xã hội của tổ chức phát hành cũng cần được áp dụng để chứng thực việc quản lý, sử dụng nguồn tiền này.[49] Nhà đầu tư không nắm đủ thông tin về quản lý số tiền thu được sẽ không thể giám sát đầy đủ và hiệu quả tác động xã hội của khoản đầu tư. Tổ chức phát hành cần phải cung cấp thông tin một cách minh bạch, chính xác và đầy đủ. Thông tin cần được cập nhật thường xuyên và dễ hiểu để nhà đầu tư có thể theo dõi và đánh giá một cách hiệu quả. Việc minh bạch thông tin không chỉ giúp cải thiện quá trình giám sát mà còn là tiền đề cho việc đảm bảo tính toàn vẹn của thị trường TPXH.

Tuy nhiên, Hướng dẫn ICMA khuyến nghị quy định pháp luật doanh nghệp của mỗi quốc gia có thể thiết lập một số quyền cho các nhà đầu tư nhằm tăng cường khả năng giám sát của họ đối với công ty. Có thể ví dụ: tại Ý, các nhà đầu tư của các công ty xã hội (società per azioni) có thể được tổ chức thành các hội nghị đặc biệt, mỗi hội nghị dành cho một lần phát hành trái phiếu, và trong đó họ có thể bầu một đại diện chung. Đại diện này có quyền tham gia vào các cuộc họp của cổ đông và phụ trách bảo vệ lợi ích của các nhà đầu tư. Ngoài ra, các cuộc họp của các nhà đầu tư cũng có thể được triệu tập để phê duyệt các thay đổi về điều kiện cho vay. Điều này làm tăng quyền lực giám sát của nhà đầu tư trái phiếu, giúp họ có nhiều công cụ hơn để đảm bảo rằng công ty sử dụng nguồn vốn đầu tư một cách đúng đắn và hiệu quả, phù hợp với mục tiêu ban đầu của khoản đầu tư.

Ở Ý, nhà đầu tư của doanh nghiệp xã hội có thể bổ nhiệm một đại diện chung. Đại diện này được quyền tham gia vào các cuộc họp của cổ đông và có khả năng tiếp cận thông tin trực tiếp, từ đó giám sát hoạt động của công ty một cách hiệu quả hơn, đặc biệt là liên quan đến việc đạt được các mục tiêu tác động xã hội.

Tuy nhiên, quyền này không được áp dụng cho nhà đầu tư của ngân hàng phát hành, đặc biệt là những khoản vay dài hạn. Việc giám sát tác động xã hội trong những trường hợp này có thể phức tạp hơn nhiều. Mặc dù vậy, điều này không ngăn cản việc thiết lập các điều khoản hợp đồng riêng để cung cấp và điều chỉnh các quyền quản trị cho nhà đầu tư khi cần thiết. Nói cách khác, dù ở Ý có những hạn chế về quyền quản trị của nhà đầu tư trong một số trường hợp, vẫn có khả năng tùy chỉnh các điều khoản hợp đồng để cho phép giám sát hiệu quả hơn, đặc biệt là để đảm bảo rằng các công ty đang sử dụng nguồn vốn thu được từ trái phiếu để thực hiện các mục tiêu tác động xã hội đã định.[50]

2.4 Chế độ báo cáo

Tổ chức phát hành cần tạo lập, lưu giữ, cung cấp đầy đủ thông tin và cập nhật về tình hình sử dụng nguồn vốn thu được từ phát hành TPXH. Thông tin này được cập nhật hàng năm cho đến khi nguồn vốn được phân bổ hết, và cập nhật kịp thời trong trường hợp có những thay đổi quan trọng.[51] Báo cáo thường niên bao gồm danh sách các dự án mà nguồn vốn thu được từ phát hành TPXH đã được phân bổ, số tiền được phân bổ và tác động dự kiến của chúng. Nguyên tắc TPXH khuyến nghị doanh nghiệp có thể trình bày thông tin dự án một cách tổng quát, hoặc trên cơ sở danh mục đầu tư tổng hợp (ví dụ tỷ lệ phần trăm phân bổ cho các danh mục dự án nhất định). Báo cáo phải được công bố công khai trên trang trực tuyến của tổ chức phát hành TPXH. Tổ chức phát hành cần nhấn mạnh vào các yếu tố như: tính hợp lệ liên tục của các dự án và tài sản; số vốn dư còn lại chưa được phân bổ; các chỉ số KPI.[52]

Điển hình như, công ty Pearson phát hành TPXH cần có báo cáo tài chính định kỳ (hàng quý, nửa năm hoặc hàng năm), chi tiết về cách thức sử dụng nguồn vốn thu được từ trái phiếu.[53] Báo cáo tàichính làm rõ số tiền thu được từ trái phiếu; các khoản chi tiêu cụ thể, chi tiết hóa theo từng dự án hoặc hạng mục đầu tư; tiến độ sử dụng vốn so với kế hoạch ban đầu. Sử dụng trang web chính thức của doanh nghiệp hoặc các nền tảng công nghệ khác để công bố thông tin chi tiết về cách thức sử dụng nguồn vốn và báo cáo tiến độ dự án.[54] Tạo một cổng thông tin trực tuyến nơi các nhà đầu tư có thể truy cập các báo cáo và thông tin liên quan. Áp dụng công nghệ blockchain để theo dõi và xác nhận các giao dịch tài chính, đảm bảo tính minh bạch và không thể bị giả mạo.

2.5 Giám sát và thực thi

Tổ chức phát hành chịu trách nhiệm khi không tuân thủ nghĩa vụ trong hợp đồng mua bán trái phiếu về việc sử dụng nguồn tiền thu được để tạo ra tác động xã hội tích cực. Nguyên tắc ICMA đưa ra ba trường hợp về đối tượng phải chịu hậu quả từ việc phát hành TPXH không đạt được mục tiêu tác động xã hội, bao gồm:

(ii) Tổ chức phát hành là đối tượng duy nhất chịu trách nhiệm với nhà đầu tư;

(ii) Tổ chức phát hành và bên được hưởng lợi từ dự án xã hội cùng chịu trách nhiệm;

(iii) Bên được hưởng lợi là bên duy nhất chịu trách nhiệm.

Ngoài ra, hướng dẫn của ICMA khuyến nghị bổ nhiệm bên đánh giá độc lập để xác nhận sự phù hợp của trái phiếu với bốn thành phần cốt lõi của Nguyên tắc TPXH, và cũng khuyến nghị công bố công khai các đánh giá bên ngoài. Việc bổ nhiệm bên đánh giá độc lập phải chịu trách nhiệm về các vấn đề sau đây:

(i) Đưa ra ý kiến thứ hai hỗ trợ tổ chức phát hành trong việc lựa chọn bên được hưởng lợi. Trong bối cảnh này, lời khuyên của một bên đánh giá độc lập có thể giúp trong việc lựa chọn các dự án;

(ii) Kiểm tra phương pháp theo dõi và phân bổ chung nguồn tiền của TPXH;

(iii) Giám sát tác động xã hội và đánh giá việc đạt được;

(iv) Xác minh thông tin được tổ chức phát hành công bố cho thị trường.

Tóm lại, để tránh hiện tượng “socialwashing”, thiết kế quy trình giám sát từ cơ quan nhà nước bằngcác quy định trong văn bản quy phạm pháp luật là cần thiết. Ví dụ, ở Liên minh Châu Âu, tổ chức phát hành TPXH chịu sự điều chỉnh của Chỉ thị (EU) 2014/65 (MiFID II), có thể bị đưa vào sự giám sát của Cơ quan Chứng khoán và Thị trường Châu Âu.[55]

Nếu các phương pháp theo dõi nguồn tiền và chế độ minh bạch thông tin có thể làm cho TPXH hấp dẫn hơn trên lý thuyết, tuy nhiên, trên thực tế, vẫn còn nghi ngờ liệu tổ chức phát hành có thực hiện đúng như cam kết. Cần đặt ra những quy định giám sát việc tổ chức phát hành tuân thủ những cam kết đặt ra trong chương trình phát hành TPXH. Trong trái phiếu thông thường, nhà đầu tư thường là bên được hưởng lợi chính từ hợp đồng từ việc họ được nhận lãi và gốc đúng hạn.[56] Tuy nhiên, với TPXH, mục tiêu chính không chỉ là lợi ích tài chính cho nhà đầu tư, mà còn là tạo ra lợi ích xã hội cho một bên thứ ba, có thể là một cộng đồng, một nhóm dân cư nhất định, hoặc một mục tiêu từ thiện nào đó.[57]

Trong trường hợp xấu nhất, có thể xảy ra tình huống cả nhà đầu tư và tổ chức phát hành đồng ý sử dụng nguồn tiền cho mục đích khác, không phù hợp với mục tiêu xã hội đã định, thậm chí có thể là sựtrao đổi “ngầm”. Điều này không những làm giảm tính xác thực của TPXH mà còn làm méo mó cạnh tranh so với các tổ chức phát hành TPXH khác. Một số các cách thức để giám sát hoạt động toàn bộ hoạt động của tổ chức phát hành mà Hướng dẫn ICMA đưa ra, bao gồm:

Thứ nhất, quy định người đại diện của nhà đầu tư có trách nhiệm giám sát hành vi của tổ chức phát hành về việc đạt được tác động xã hội và báo cáo cho các nhà đầu tư về những phát hiện đó. Việc thiết lập một đại diện chung cho các nhà đầu tư, điển hình như “rappresentante degli obbligazionisti” tại Ý, người có thể được ủy quyền đòi bồi thường thay mặt cho các nhà đầu tư nếu tổ chức phát hành không tuân thủ các điều khoản của trái phiếu. Điều này đảm bảo rằng lợi ích của nhà đầu tư được bảo vệ, đặc biệt khi tổ chức phát hành không thực hiện các nghĩa vụ của mình theo đúng hợp đồng.[58]

Thứ hai, trong hợp đồng cần thiết lập các điều khoản để tạo lợi ích tài chính cho một bên thứ ba giám sát tổ chức phát hành. Ví dụ, “bên được hưởng lợi tiềm năng thứ hai” có quyền yêu cầu nguồn tiền từ TPXH nếu tổ chức phát hành không thực hiện các cam kết của mình. Thuật ngữ “bên được hưởng lợi tiềm năng thứ hai” là một thực thể khác, ngoài bên được hưởng lợi chính từ trái phiếu, có thể được hưởng lợi từ nguồn tiền phát hành nếu tổ chức phát hành không thực hiện đúng các điều khoản của trái phiếu. Chủ thể này trong hợp đồng trái phiếu như một dạng “bảo hiểm” hoặc bảo vệ bổ sung cho các nhà đầu tư, đảm bảo rằng nguồn tiền sẽ vẫn được sử dụng cho mục đích xã hội như dự kiến, ngay cả khi có sự cố từ phía tổ chức phát hành chính hoặc bên được hưởng lợi. Ví dụ, nếu một TPXH được phát hành để tài trợ cho một dự án giáo dục nhưng tổ chức phát hành không thực hiện hoặc dự án gặp trục trặc, nguồn tiền từ trái phiếu có thể được chuyển hướng đến một tổ chức giáo dục khác, được xác định trước là “bên được hưởng lợi tiềm năng thứ hai”. Điều này giúp đảm bảo rằng mục tiêu xã hội của trái phiếu vẫn được thực hiện, mặc dù có sự thay đổi về bên nhận cuối cùng của nguồn vốn.

3. Một số gợi mở cho Việt Nam trong việc xây dựng khung pháp lý

Để thúc đẩy thị trường TPXH ở Việt Nam, việc xây dựng một khung pháp lý chi tiết và hiệu quả là rất cần thiết. Dưới đây là một số gợi mở nhằm giúp Việt Nam xây dựng hệ thống pháp luật phù hợp, đảm bảo tính minh bạch, trách nhiệm giải trình và hiệu quả trong việc huy động và sử dụng nguồn vốn từ TPXH.

Thứ nhất, trách nhiệm tạo ra tác động xã hội của tổ chức phát hành.

Việc xác định rõ đối tượng phát hành chịu trách nhiệm cho tác động xã hội sẽ khuyến khích các tổ chức phải thực sự nghiêm túc trong việc lựa chọn và quản lý các dự án. Điều này không chỉ củng cố niềm tin của nhà đầu tư mà còn giúp cộng đồng được hưởng lợi nhiều hơn từ các hoạt động có lợi ích xã hội. Khi tổ chức phát hành có trách nhiệm giải trình rõ ràng về nguồn vốn và tác động xã hội của trái phiếu, các cơ quan quản lý và nhà đầu tư có thể dễ dàng giám sát và đánh giá hiệu quả của các dự án. Điều này thúc đẩy sự minh bạch và giúp phòng ngừa các hành vi lạm dụng tài chính. Việt Nam cần thiết kế các quy định cụ thể, chi tiết về trách nhiệm của tổ chức phát hành trong việc tạo ra tác động xã hội từ các TPXH [59].

Thứ hai, về vấn đề công bố thông tin và giám sát.

Việt Nam cần học hỏi là sự cân bằng giữa việc cung cấp thông tin đủ chi tiết để các nhà đầu tư có thể đánh giá và theo dõi hiệu quả đầu tư của họ, và việc nhận ra rằng không phải lúc nào cũng cần thiết phải đo lường một cách cụ thể mọi tác động xã hội để đánh giá giá trị của một khoản đầu tư.[60] Quytrình đánh giá và lựa chọn dự án có thể tham khảo của Công ty Pearson khi phát hành TPXH để tài trợ cho các dự án phát triển giáo dục trực tuyến. Pearson đã công bố rõ ràng tiêu chí lựa chọn các dự ánthông qua chỉ số đo lường hiệu quả và đo lường định tính khá chi tiết.[61]

Thứ ba, trách nhiệm của tổ chức phát hành trong việc tạo ra tác động xã hội tích cực.

Hướng dẫn về phát hành TPXH của Việt Nam nên cân nhắc áp dụng trường hợp: tổ chức phát hành TPXH là đối tượng chịu trách nhiệm chính trong việc tạo ra tác động xã hội không chỉ vì tổ chức phát hành có trách nhiệm lựa chọn và đàm phán với bên được hưởng lợi mà tổ chức phát hành có thể là một bên tham gia “tinh vi” hơn nhà đầu tư và có vị trí tốt hơn để giám sát hành vi của các bên liên quan. Việc loại bỏ khả năng chịu trách nhiệm của tổ chức phát hành sẽ loại bỏ mọi động lực cho tổ chức phát hành để giám sát sự tham gia hiệu quả của bên được hưởng lợi trong việc tạo ra tác động xã hội tích cực, hợp tác nhằm phát huy toàn diện hiệu lực của hợp đồng. Mặt khác, nhìn từ góc độ của nhà đầu tư, quy định tổ chức phát hành và bên được hưởng lợi cùng chịu trách nhiệm là giải pháp ưu tiên.[62]

Kết luận

TPXH đã và đang trở thành một công cụ tài chính quan trọng trong việc huy động vốn cho các dự án có tác động tích cực đến xã hội. Trong bối cảnh nhu cầu tài chính bền vững ngày càng tăng, loại hình trái phiếu này đã thu hút được sự chú ý của các nhà đầu tư quốc tế. Dù vậy, tại Việt Nam, thị trường TPXH vẫn còn non trẻ và thiếu các quy định pháp lý cụ thể để thúc đẩy sự phát triển. ICMA đã thiết lập các hướng dẫn chi tiết nhằm đảm bảo tính minh bạch và trách nhiệm giải trình trong việc sử dụng nguồn vốn từ TPXH. Bài viết đã phân tích: khái niệm, đặc điểm TPXH và thành phần cốt lõi của nguyên tắc TPXH theo hướng dẫn của ICMA, từ đó đưa ra một số gợi mở cho Việt Nam trong việc xây dựng khung pháp lý. Việc triển khai thành phần cốt lõi của nguyên tắc TPXH giúp Việt Nam thu hút vốn đầu tư quốc tế, đồng thời hỗ trợ mục tiêu phát triển kinh tế bền vững, góp phần nâng cao chất lượng cuộc sống và giải quyết các vấn đề xã hội của đất nước.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

1. Đỗ Thị Phương Trang & Nguyễn Ngọc Hoàng Minh, Sản phẩm tài chính bền vững: Kinh nghiệm quốc tế và khuyến nghị chính sách cho Việt Nam, Tạp chí thị trường Tài chính tiền tệ, Số 8 (2023)

2. Climate Bonds initiative, Asean sustainable finance state of the market 2021.

3. Báo cáo của Eurosif năm 2018 về thị trường Đầu tư Có Trách nhiệm Xã hội (SRI) trong hai năm 2016 và 2017. Xem thêm báo cáo tại: www.eurosif.org

4. Benjamin J. Richardson, “Keeping Ethical Investment Ethical: Regulatory Issues for Investing for Sustainability”, Journal of Business Ethics, 2009, 87, trang 555, DOI: 10.5430/ijfr.v10n3p31.

5. European Economic and Social Committee, “Opinion of the European economic and social commitee on “Innivative financial instruments as part of the development of social impact companies”, 2021.

6. SSC/IFC/SECO/CBI, “Phát hành trái phiếu xanh, trái phiếu xã hội, trái phiếu bền vững”, Tổ chức sáng kiến trái phiếu khí hậu soạn thảo, 2021.

7. Wendy Lei, “Social Bond Principles (SBP)”, 2024, ICMA, truy cập tại địa chỉ: https://rpubs.com/wennndy/1151693, truy cập ngày 18/5/2024.

8. Johannes Trautwein, Marcus Pratsch, Dz bank AG, “The ICMA’s Green and Social Bond Principles An overview”, 2023, truy cập tại: https://hypo.org/app/uploads/sites/3/2023/11/ICMAs-Green-and-Social-Bond-Principles-overview-1.pdf, truy cập ngày 18/5/2024.

9. James Chen, “Social Impact Bond (SIB): Definition, How It Works, and Example”, 2022, Investopedia, truy cập tại: https://www.investopedia.com/terms/s/social-impact-bond.asp, truy cập ngày 18/5/2024.

10. OECD, Understanding social impact bonds, 2016, truy cập tại: https://www.oecd.org/cfe/leed/UnderstandingSIBsLux-WorkingPaper.pdf, truy cập ngày 24/5/2024.

11. Royalty Pharma, “Social bond impact report”, 2022, truy cập tại: https://www.royaltypharma.com/wp-content/uploads/2023/12/RP-Impact-Report-2021-Social-Bond-FINAL.pdf", truy cập ngày 14/5/2024.

12. PIMCO, “Understanding Green, Social and Sustainability Bonds, 2022, truy cập tại: https://www.pimco.com/gbl/en/resources/education/understanding-green-social-and-sustainability-bonds", truy cập ngày 14/5/2024.

13. Ann - Kathrin Blankenberg & Jonas F.A.Gottschalk, Is Socially responsible investing (SRI) in stocks a competitive captital investment? A Comparative annalysis based on the performance of sustainable stocks, 2018, Center for European Governence and economic development research, truy cập tại: https://www.econstor.eu/handle/10419/178700, truy cập ngày 24/5/2024.

14. Shuangge Wen, “Institutional Investor Activism on Socially Responsible Investment: Effects and Expectations”, 2009, Business Ethics A European Review, DOI: 10.1111/j.1467-8608.2009.01565.x

15. Stephen Kim Park, Social bonds for sustainable development: A human rights persppective on impact investing, 3 (2018), pp.233-255, DOI: https://doi.org/10.1017/bhj.2018.6

16. Environmental Finance, “Sustainable Bonds Insight”, 2019, truy cập tại địa chỉ: https://www.environmental-finance.com/assets/files/SUS% 20BONDS%20INSIGHT%20FINAL-final.pdf, truy cập ngày 14/5/2024

17. Federico Lanzalonga, Federico Chmet, Basilio Petrolo, Valerio Brescia, “Exploring Diversity Management to Avoid Social Washing and Pinkwashing: Using Bibliometric Analysis to Shape Future Research Directions”, 2023, Journal off Intercultural management, DOI: 10.2478/joim-2023-0002

18. Daniella Troje & Pernilla Gluch, “Beyond Policies and Social Washing: How Social Procurement Unfolds in Practice”, 2020, Sustainability, DOI: 10.3390/su12124956

19. Patrick McHugh & Elise Perrault, “Of supranodes and socialwashing: network theory and the responsible innovation of social media platforms”, 2022, Cogent social sciences, DOI: 10.1080/23311886.2022.2135236

20. Luisa Adame, Roberto Soto, Roberto Ballinez, Mauricio Prieto, Felix Boni, “Social Bonds Evaluation Criteria Financial Instruments with a focus on Social Impact”, 2021, Credit Rating Agency, truy cập tại: https://www.hrratings.com/docs/metodologia/Social_Bonds_Evaluation_Criteria_December_2021.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

21. Sandra Reyes, “Transparency is the Key for Thematic Bonds’ Success”, 2020, A member of the Inter-American Development Bank Group, truy cập tại: https://idbinvest.org/en/blog/transport/transparency-key-thematic-bonds-success, truy cập ngày 18/5/2024.

22. ICMA, “Harmonised framework for impact reporting for social bonds, 2023, The social bond principle, tr.9

23. Ho. Leung, Sally. Yorke, Artie. Ng, “Social bond as an innovative financial instrument for ESG initiatives, Financial and Technological Innovation for Sustainability, DOI: 10.4324/9781003288343-5

24. Philipe Dupot, “Bondholder Representation under Luxembourg Law”, International Financial Law Review 6, No. 9 (1987): 26-27.

* ThS Tăng Thị Bích Diễm, Giảng viên - Khoa Luật Thương mại, Trường Đại học Luật Thành phố Hồ Chí Minh

[1] Đỗ Thị Phương Trang & Nguyễn Ngọc Hoàng Minh, “Sản phẩm tài chính bền vững: Kinh nghiệm quốc tế và khuyến nghị chính sách cho Việt Nam”, 2023, Tạp chí thị trường Tài chính tiền tệ, Số 8, truy cập tại: https://thitruongtaichinhtiente.vn/san-pham-tai-chinh-ben-vung-kinh-nghiem-quoc-te-va-khuyen-nghi-chinh-sach-cho-viet-nam-56170.html, truy cập ngày 18/5/2024.

[2] Climate Bonds initiative, “Asean sustainable finance state of the market 2021”, 2021, truy cập tại địa chỉ: https://www.climatebonds.net/files/reports/cbi_asean_sotm2022_final.pdf, truy cập ngày 18/5/2024.

[3] Báo cáo của Eurosif năm 2018 về thị trường Đầu tư Có Trách nhiệm Xã hội (SRI) trong hai năm 2016 và 2017. Xem thêm báo cáo tại: www.eurosif.org

[4] Benjamin J. Richardson, “Keeping Ethical Investment Ethical: Regulatory Issues for Investing for Sustainability”, Journal of Business Ethics, 2009, 87, tr. 555, DOI: 10.5430/ijfr.v10n3p31.

[5] Ủy ban Khu vực Châu Âu, “Hành động Kế hoạch: Tài trợ cho tăng trưởng bền vững”, 2018, tr.22, truy cập tại: https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri=CELEX%3A52018DC0097, truy cập ngày 14/05/2023.

[6] Directorate-General for Financial Stability, “Financial Services and Capital Markets Union, Renered sustainable finance strategy and implêmntation of the action plan on financing sustainable growth”, 2018, truy cập tại: https://finance.ec.europa.eu/publications/renewed-sustainable-finance-strategy-and-implementation-action-plan-financing-sustainable-growth_en, truy cập ngày 15/5/2024.

[7] High Level expert group on sustainable finance, “Financing a sustainable European economy”, 2018, Final report, truy cập tại: https://finance.ec.europa.eu/system/files/2018-01/180131-sustainable-finance-final-report_en.pdf, truy cập ngày 14/05/2024.

[8] Hiệp hội thị trường vốn quốc tế (International Capital Market Association - ICMA) là một hiệp hội thương mại phi lợi nhuận được thành lập vào năm 2005, sáp nhập của Hiệp hội thị trường sơ cấp quốc tế và Hiệp hội thị trường chứng khoán quốc tế. Xem thêm: Công thông tin điện tử ICMA, “About ICMA”, truy cập tại: https://www.icmagroup.org/About-ICMA/, truy cập ngày 14/05/2024.

[9] European Economic and Social Committee, “Opinion of the European economic and social commitee on “Innivative financial instruments as part of the development of social impact companies”, 2021, https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/PDF/?uri=CELEX:52021AE5118, truy cập ngày 14/5/2024.

[10] ICMA, “Voluntary process guidelines for issuing social bonds, Social bond principles”, 2023, truy cập tại: https://www.icmagroup.org/assets/documents/Sustainable-finance/2023-updates/Social-Bond-Principles-SBP-June-2023-220623.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[11] Cổng thông tin điện tử Bộ Tài chính, “Ra mắt Sổ tay Hướng dẫn trái phiếu xanh, trái phiếu xã hội và trái phiếu bền vững”, 2021, truy cập tại: https://mof.gov.vn/webcenter/portal/tttc/pages_r/l/chi-tiet-tin-tin-tuc-tai-chinh?dDocName=MOFUCM199189, truy cập ngày 19/5/2024.

[12] Caroline Flammer, “Corporate green bonds”, 2020, truy cập tại địa chỉ: https://sites.bu.edu/cflammer/files/2020/04/Corporate-Green-Bonds_Flammer_JFE.pdf, truy cập ngày 14/05/2023.

[13] ICMA, “Voluntary process guidelines for issuing social bonds”, Social bond principles, 2023, truy cập tại: https://www.icmagroup.org/assets/documents/Sustainable-finance/2023-updates/Social-Bond-Principles-SBP-June-2023-220623.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[14] Johannes Trautwein, Marcus Pratsch, Dz bank AG, “The ICMA’s Green and Social Bond Principles An overview”, 2023, truy cập tại: https://hypo.org/app/uploads/sites/3/2023/11/ICMAs-Green-and-Social-Bond-Principles-overview-1.pdf, truy cập ngày 18/5/2024.

[15] SSC/IFC/SECO/CBI, “Phát hành trái phiếu xanh, trái phiếu xã hội, trái phiếu bền vững”, Tổ chức sáng kiến trái phiếu khí hậu soạn thảo, 2021, truy cập tại địa chỉ: https://asianbondsonline.adb.org/green-bonds/pdf/How%20to%20Issue%20Guide%20Vietnamese%20FINAL%20PRINT.pdf, truy cập ngày 18/5/2024

[16] James Chen, “Social Impact Bond (SIB): Definition, How It Works, and Example”, 2022, Investopedia, truy cập tại: https://www.investopedia.com/terms/s/social-impact-bond.asp, truy cập ngày 18/5/2024.

[17] OECD, “Understanding social impact bonds”, 2016, truy cập tại: https://www.oecd.org/cfe/ leed/UnderstandingSIBsLux-WorkingPaper.pdf, truy cập ngày 24/5/2024

[18] UBI Co- munità per l’imprenditorialità sociale del sistema CGM’. Information is available at the UBI Banca website (https://www.ubibanca.com/Social_bond.

[19] Mauro Introzzi, “Trái phiếu xã hội của Tập đoàn Ubi Banca”, 2017, truy cập tại: https://www.soldionline.it/notizie/azioni-italia/da-ubi-banca-un-social-bond-per-la-fondazione-veronesi, truy cập ngày 14/5/2024.

[20] Royalty Pharma, “Social bond impact report”, 2022, truy cập tại: https://www.royaltypharma.com/wp-content/uploads/2023/12/RP-Impact-Report-2021-Social-Bond-FINAL.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[21] PIMCO, “Understanding Green, Social and Sustainability Bonds”, 2022, truy cập tại: https://www.pimco.com/gbl/en/resources/education/understanding-green-social-and-sustainability-bonds, truy cập ngày 14/5/2024.

[22] European Commission, “Sustainable finance: Commission’s action plan for a greener and cleaner economy”, 2018, truy cập tại: https://ec.europa.eu/commission/presscorner/detail/en/IP_18_1404, truy cập ngày 15/4/2024.

[23] EU Technical expert group on sustainable finance, “Taxonomy”, Technical Report, 2019, truy cập tại: https://finance.ec.europa.eu/system/files/2019-06/190618-sustainable-finance-teg-report-taxonomy_en.pdf, truy cập ngày 15/5/2024.

[24] Xem thêm tại Hướng dẫn ICMA (2023): Các trái phiếu có chủ ý kết hợp các dự án xanh và xã hội được gọi là Trái phiếu Bền vững.

[25] Samuel Hartzmark, Boston College, “Excluding high-emitting companies from sustainable funds is counterproductive”, 2024, Principles for reponsible investment, truy cập tại: https://www.unpri.org/academic-blogs/excluding-high-emitting-companies-from-sustainable-funds-is-counterproductive/12183.article, truy cập ngày 14/5/2024.

[26] Đây là trường hợp trái phiếu xã hội do Instituto de Credito Tây Ban Nha phát hành vào tháng 1 năm 2015. Trái phiếu trị giá 1 tỷ Euro (kỳ hạn 3 năm) nhằm giúp tài trợ cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở các khu vực kinh tế suy thoái của Tây Ban Nha và loại trái phiếu này không bền vững về mặt xã hội. Xem them: ROSS, Social Bonds, HSBC, 2016, truy cập tại địa chỉ: https:// www.gbm.hsbc.com/~/media/gbm/reports/insights/social-bonds.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[27] Ann Kathrin Blankenberg & Jonas F.A.Gottschalk, “Is Socially responsible investing (SRI) in stocks a competitive captital investment? A Comparative annalysis based on the performance of sustainable stocks”, 2018, Center for European Governence and economic development research, truy cập tại: https://www. econstor.eu/handle/10419/178700, truy cập ngày 24.5.2024.

[28] Shuangge Wen, “Institutional Investor Activism on Socially Responsible Investment: Effects and Expectations”, 2009, Business Ethics A European Review, DOI: 10.1111/j.1467-8608.2009.01565.x

[29] Các nhà đầu tư có thể hưởng lợi từ hoạt động đầu tư có trách nhiệm xã hội bất cứ khi nào họ cho phép các nhà đầu tư đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình, do đó giảm nguy cơ thua lỗ tài chính. Xem them: Richardson, Nghiên cứu của Eurosif đã cho thấy sự quan tâm của các nhà đầu tư tổ chức đối với SRI đang tăng lên nhanh chóng như thế nào; Báo cáo Eurosif 2018.

[30] Trần Nguyên Sa, “Phát triển trái phiếu xanh tại Việt Nam”, 2023, Tạp chí Tài chính, truy cập tại: https://tapchitaichinh.vn/phat-trien-trai-phieu-xanh-tai-viet-nam.html, truy cập ngày 18/5/2024.

[31] Số liệu gần đây cho thấy, năm 2018 “ tăng trưởng của thị trường trái phiếu xã hội mạnh hơn thị trường trái phiếu xanh: thị trường trái phiếu xanh quốc tế phát hành 174,9 tỷ USD, so với 173,5 tỷ USD năm trước (tang 0,8%); trong khi trái phiếu xã hội huy động được 13,9 tỷ USD, so với mức 11,2 tỷ USD năm 2017 (tang 24,1%) và chưa đến 3 tỷ USD năm 2016 (tang 363,3%). Xem thêm tại: Tài chính Môi trường, “Thông tin chi tiết về trái phiếu bền vững”, 2019, truy cập tại địa chỉ https://www.environmental-finance. com/, truy cập ngày 15/5/2024.

[32] Stephen Kim Park, “Social bonds for sustainable development: A human rights persppective on impact investing”, 3 (2018), pp.233-255, DOI: https://doi.org/10.1017/bhj.2018.6

[33] Human Rights Council, “Guiding Principles on Business and Human Rights: Implementing the United Nations Protect”, Respect and Remedy” Framework”, truy cập tại: https://www.ohchr.org/sites/default/ files/documents/publications/guidingprinciplesbusinesshr_en.pdf, truy cập ngày 15/5/2024.

[34] Hoàng Hạnh, “Thị trường trái phiếu xanh không thể phát triển méo mó”, 2023, Tạp chí Kinh tế Sài Gòn Online, truy cập tại: https://thesaigontimes.vn/thi-truong-trai-phieu-xanh-khong-the-phat-trien-meo-mo/, truy cập ngày 18/5/2024.

[35] Environmental Finance, “Sustainable Bonds Insight”, 2019, truy cập tại địa chỉ: https://www.environmental-finance.com/assets/files/SUS%20BONDS%20INSIGHT%20FINAL-final.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[36] United Nations Office of the High Commissioner for Human Rights, “Transforming Our World: Human Rights in the 2030 Agenda for Sustainable Development”, truy cập tại địa chỉ: http://www.ohchr. org/Documents/Issues/MDGs/Post2015/ TransformingOurWorld.pdf, truy cập ngày 14/5/2024

[37] John Gerard Ruggie, “Multinationals as Global Institution: Power, Authority and Relative Autonomy”, Regulation & Governance, 2017, 317, https://doi.org/10.1111/rego.12154

[38] Federico Lanzalonga, Federico Chmet, Basilio Petrolo, Valerio Brescia, “Exploring Diversity Management to Avoid Social Washing and Pinkwashing: Using Bibliometric Analysis to Shape Future Research Directions”, 2023, Journal off Intercultural management, DOI: 10.2478/joim-2023-0002

[39] Daniella Troje & Pernilla Gluch, “Beyond Policies and Social Washing: How Social Procurement Unfolds in Practice”, 2020, Sustainability,DOI: 10.3390/su12124956

[40] Patrick McHugh & Elise Perrault, “Of supranodes and socialwashing: network theory and the responsible innovation of social media platforms”, 2022, Cogent social sciences, DOI: 10.1080/23311886.2022.2135236

[41] International Finance, Báo cáo tác động trái phiếu xã hội, 2018: “Số tiền thu ròng từ trái phiếu xã hội của IFC được phân bổ cho một danh mục con được liên kết với hoạt động cho vay đối với các dự án đủ điều kiện sử dụng trái phiếu xã hội. Chỉ các phần cho vay của dự án mới đủ điều kiện được tài trợ thông qua tiền thu được từ Trái phiếu xã hội, đầu tư vốn cổ phần và bảo lãnh là không đủ điều kiện. Ngoài việc đáp ứng các tiêu chí đủ điều kiện về trái phiếu xã hội, tất cả các dự án được tài trợ đều phải trải qua quá trình thẩm định nghiêm ngặt. Các dự án đủ điều kiện tuân thủ Tiêu chuẩn Hoạt động của IFC về Tính bền vững Môi trường và Xã hội cũng như Khung Quản trị Doanh nghiệp của IFC. Truy cập tại địa chỉ: https://www.ifc.org/content/dam/ifc/doc/2023/FY19-IFC-Social-Bond-Report-FINAL.pdf, truy cập ngày 15/5/2024.

[42] IFC, “Social bond impact report”, 2021, truy cập tại địa chỉ: https://www.ifc.org/content/dam/ ifc/doc/2023/FY21-IFC-Social-Bond-Impact-Report.pdf, truy cập ngày 15/05/2024.

[43] IFC – International Finance Corporation là thành viên của Ngân hàng Thế giới phát hành trái phiếu xã hội. Đây là đơn vị tiên phong trong thị trường trái phiếu xã hội và là một trong những tổ chức phát hành trái phiếu xã hội lớn nhất toàn cầu bằng nhiều loại tiền tệ và kỳ hạn khác nhau. Chương trình Trái phiếu Xã hội của IFC, được triển khai vào năm 2017. Xem thêm tại: https://www.ifc.org/en/about/investor-relations/social-bonds, truy cập ngày 16/5/2024 .

[44] Frida Korneliusson, “Social project bond of the year: Region Stockholm’s Health impact bond”, 2021, Enviroment Finance, truy cập tại: https://www.environmental-finance.com/content/awards/winners/social-project-bond-of-the-year-region-stockholms-health-impact-bond.html, truy cập ngày 14/5/2024

[45] Văn phòng đầu tư Yale, “Ethical investment policy”, truy cập tại: https://investments.yale.edu/social-responsibility, truy cập ngày 14/5/2024.

[46] Merck, “Impact report 2022-2023”, truy cập tại: https://www.merck.com/wp-content/uploads/ sites/124/2023/08/Merck-Impact-Report-22-23.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[47] Sustainable Finance Solution, “Kaiser permanente green bond framework”, 2021, Second party opinion, truy cập tại: https://www.icmagroup.org/assets/Uploads/Kaiser-Foundation-Hospitals_External-Review-Report-2021.pdf, truy cập ngày 13/4/2024.

[48] Luisa Adame, Roberto Soto, Roberto Ballinez, Mauricio Prieto, Felix Boni, “Social Bonds Evaluation Criteria Financial Instruments with a focus on Social Impact”, 2021, Credit Rating Agency, truy cập tại: https://www.hrratings.com/docs/metodologia/Social_Bonds_Evaluation_Criteria_December_2021.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[49] Sandra Reyes, “Transparency is the Key for Thematic Bonds Success”, 2020, A member of the Inter-American Development Bank Group, truy cập tại: https://idbinvest.org/en/blog/transport/transparency-key-thematic-bonds-success, truy cập ngày 18/5/2024.

[50] Francesca Fraulo, “Green, Social and Sustainability bonds in the Italian market”, 2021, Sustain advisory, truy cập tại: https://www.sustainadvisory.it/green-social-and-sustainability-bonds-in-the-italian-market/, truy cập ngày 14/5/2024.

[51] Groupe BPCE, “The “Art” of social bond impact reporting”, 2021, Natixis beyond banking, tr.41, truy cập tại: https://gsh.cib.natixis.com/api-website-feature/files/download/11946/the_art_of_social_bond_impact_reporting _natixis_gsh_june_2021.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[52] ICMA, “Harmonised framework for impact reporting for social bonds”, 2023, The social bond principle, tr.9.

[53] Pearson, “Education bonds and an introductuon to sustainability”, 2020, The world’s learning company, tr.13.

[54] Pearson, “Education bond reporting”, 2021, truy cập tại: https://plc.pearson.com/sites/pearson-corp/files/pearson/investors/debt-investors/social-bond-framework/social-bond-reporting-01-jan-21-31-dec-21-final-website.pdf; https://plc.pearson.com/sites/pearson-corp/files/pearson/investors/debt-investors/social-bond-framework/Education-Bond-Reporting-1st-Jan-20-31st-Dec-20.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[55] Directive 2014/65/EU of the European Parliament and of the council of 15 may 2014 on markets in financial instruments and amending directive 2002/92/ec and directive 2011/61/EU.

[56] Shanshan. Wang, Shih. Chen, Mohd. Ali, Ming. Tseng, “Nexus of environmental, social, and governance performance in China‐listed companies: Disclosure and green bond issuance”, 2023, Business Strategy and the Environment, DOI: 10.1002/bse.3566

[57] Ho. Leung, Sally. Yorke, Artie. Ng, “Social bond as an innovative financial instrument for ESG initiatives”, Financial and Technological Innovation for Sustainability, DOI: 10.4324/9781003288343-5

[58] Philipe Dupot, “Bondholder Representation under Luxembourg Law”, International Financial Law Review 6, No. 9 (1987): 26-27.

[59] TTXVN, “Phát hành trái phiếu doanh nghiệp còn nhiều khó khăn”, 2023, VTVonline, truy cập tại: https://vtv.vn/kinh-te/phat-hanh-trai-phieu-doanh-nghiep-con-nhieu-kho-khan-20231126205137976.htm, truy cập ngày 14/5/2024.

[60] International Plaform on sustainable finance, “Strengthening clarity in socia finance: scaling up social bonds”, 2023, truy cập tại địa chỉ: https://finance.ec.europa.eu/system/files/2023-12/231204-ipsf-social-bonds-report_en.pdf, truy cập ngày 14/5/2023.

[61] Person, “Education bond reporting”, 2021, truy cập tại: https://plc.pearson.com/sites/pearson-corp/files/pearson/investors/debt-investors/social-bond-framework/social-bond-reporting-01-jan-21-31-dec-21-final-website.pdf, truy cập ngày 14/5/2024.

[62] Quinn. Curtis, Mark. Weidemaier, Mitu. Gulati, “Green bonds: Empty promises, 2023, truy cập tại: https://blogs.law.ox.ac.uk/oblb/blog-post/2023/05/green-bonds-empty-promises , truy cập ngày 14/5/2024.